Por primera vez en los casi 50 días que Javier Milei lleva en el gobierno, el Banco Central logró bajar su deuda remunerada en pesos, lo que en el sector financiero llaman “bola de Leliq y pases”, y que supone una de las peores herencias de la administración anterior.

Esta bomba inflacionaria, que obliga a emitir pesos todos los meses –y que llegó a crecer 14 veces su valor durante la gestión de Alberto Fernández–, bajó la semana pasada de $29,875 billones a $27,305 billones, un 8,6%, en lo que constituye la primera reducción nominal para el nuevo gobierno, que ya había empezado a bajarla en términos reales si se tiene en cuenta la inflación.

La caída, que podría ser vista como un primer paso para lo que se propone Milei –“terminar con los pasivos remunerados”–, fue posible gracias a que el Gobierno ofrece en simultáneo a los ahorristas instrumentos en dólares y a mayor plazo. La contracara de la solución es, por lo tanto, un crecimiento de la deuda en dólares.

Debieron pasar unos 50 días para que el Banco Central (BCRA) pudiera mostrar el primer descenso nominal significativo en el stock de deuda remunerada en pesos.

Ese enorme y pesado pasivo, testimonio fiel de los excesos en materia de emisión monetaria en que cayó la administración Fernández, se redujo de $29,875 billones a $27,305 billones (en $2,57 billones u 8,6%) entre el 31 de enero y el 1º de febrero gracias a que el Gobierno logró absorber pesos a través de la emisión del Bopreal, un bono creado para cancelar deuda con importadores: hace diez días, 690 empresas se adjudicaron $2,45 millones en Bopreal.

¿Una muestra? En paralelo, ese día, sus pasivos en dólares (compuestos hasta entonces básicamente por las Lediv, también heredadas) saltaron de US$3738 millones a US$6088 millones ( US$2350 millones o 62,8%).

Se va cumpliendo, de este modo, una de las premisas de Javier Milei al asumir como presidente: terminar con el problema de los pasivos remunerados.

En general, el Presidente se refería a la llamada “bomba” de Leliq y pases, los instrumentos con que el Banco Central regula la cantidad de pesos que circulan en la economía, aunque hasta ahora más bien cambió unos pasivos remunerados en pesos por otros en dólares en cantidad aún difícil de precisar, dado que la serie 1 del Bopreal puede ser liquidada en pesos en el caso de que algunas de las empresas que lo compraron decidan usarlo para pagar impuestos.

El trabajo de la licuadora

Desde ese punto de vista, el mayor trabajo lo hizo la “licuadora” que puso en marcha el equipo económico del Banco Central, con devaluación del tipo de cambio oficial, baja en la tasa de interés y aceleración de precios que se combinaron con la decisión de eliminar las Leliq, que derivaron en una caída de los pasivos en términos reales, más allá de su expansión nominal. Al 7 de diciembre, todos los pasivos (pases, Leliq) del Banco Central sumaban $23,4 billones y hoy se ubican en $32,2 billones.

“Lo que empezamos a ver es que el Bopreal funciona como instrumento de absorción monetaria. Si bien eso supone cambiar un pasivo en pesos por otro en dólares, puede ser menos de lo imaginado si usan el Bopreal como medio de pago y es además a pagar en largo plazo, lo que sirve para la estrategia oficial de acelerar en esta etapa la destrucción de pesos”, explica el economista de IDEA y socio de la consultora Invecq Santiago Bulat.

En todo caso, la luz amarilla a futuro es que, aunque desarma sus pasivos en pesos, el Banco Central asume una deuda en moneda extranjera, y al momento del vencimiento deberá contar con las reservas para poder pagarlas.

“Siempre planteamos que los pasivos no eran un problema y era algo manejable si reducís el déficit, porque así dejás de emitir y se termina la necesidad de esterilizar pesos. Y eso terminó pasando. No fueron algo explosivo, y si se mira la evolución en diciembre y enero, cayeron fuertemente [en términos reales]”, sintetiza el economista Alejandro Giacoia, de la consultora Econviews.

Según sus estimaciones, a precios de hoy, los pasivos del Banco Central en septiembre de 2023 (eran centralmente Leliq) habrían superado los $40 billones.

Detrás de esta caída aparecen varios factores. Pocos días después de asumir, el Gobierno decidió terminar con las Leliq (fueron eliminándose paulatinamente en cada vencimiento) y utilizar únicamente los pases (instrumentos a un día) como herramienta de esterilización. En ese camino, también decidió recortar del 126% al 100% anual la tasa de interés de referencia, que pierde frente a la inflación y se ubica bien negativa en términos reales.

“La expectativa era que la tasa sería negativa, pero no que fuera tan negativa. Ese movimiento también ayudó a que el stock del pasivo se licue en términos reales, y eso hace que hoy no parezcan un gran problema”, añade Giacoia. En ese camino, las Leliq cayeron desde $4,9 billones el 7 de diciembre (en rigor, ya venían cayendo) hasta su desaparición (aún queda un monto marginal), mientras que los pases crecieron de $16,5 billones a $28,3 billones, en parte por la migración de un instrumento a otro.

La reducción de los pasivos del Banco Central obedece a diferentes cuestiones. Según Gabriel Caamaño, economista de Consultora Ledesma, hubo una estrategia del Gobierno para generar incentivos en ese sentido. “La liquidez está fluyendo del Banco Central al Tesoro. Salió de Leliq a pases, y ahora sale de pases y empieza a ir a instrumentos de deuda”, dice el analista, en referencia a las licitaciones de bonos en pesos a cargo de Finanzas, que buscan generar un ingreso para financiar gasto y, a su vez, reducir el balance del Banco Central.

“Con esos pesos, el Tesoro usa una parte para comprarle títulos que el Banco Central tiene en su poder, con lo cual los pasivos remunerados están en parte migrando y en parte se están licuando, porque hoy pagan una tasa de interés muy por debajo de la inflación. Es una mezcla de licuación y migración”, insiste Caamaño.

De todas maneras, el analista advierte por un deterioro en el balance del ente monetario: “Lo que se desarman en el pasivo son pases, que pagan tasa de interés real negativa, y se cancelan en el activo títulos públicos indexados, que tienen tasa nula o positiva, entonces el resultado está empeorando. Claramente el plan no es mejorar el resultado cuasifiscal, sino licuar el balance del Banco Central”.

A su vez, el economista advierte por otra de las consecuencias negativas de la baja de tasas de interés, que impacta en peores datos de inflación. “En medio del proceso de desarme de pasivos remunerados en el Banco Central, esa baja de tasas está provocando una generación endógena de dinero. Esos pesos que antes estaban en pasivos, que eran plazos fijos, se desarman, y se vuelven transaccionales, circulan más rápido. Y eso hace que la inflación se sostenga en niveles elevados por más tiempo de lo que hubiera sido si no bajaba la tasa”, dice Caamaño.

Otro factor que sumó a la caída de los pasivos en pesos del BCRA fue la emisión del Bopreal, el bono para importadores con deudas impagas, con un padrón creado ad hoc que documentó un total de US$42.600 millones. En ese esquema, la entidad monetaria entregó este instrumento a los suscriptores, que para recibirlo entregaron pesos y desarmaron, en consecuencia, plazos fijos u otras inversiones que, finalmente terminaban en pases del Banco Central.

“Es algo que ayudó a esterilizar, y cuanto mejor le vaya al Bopreal, el Banco Central va a poder absorber más pesos con el instrumento”, explica Giacoia. La semana pasada, el BCRA completó la colocación de la Serie 1 y llegó a los US$5000 millones estipulados. A cambio, había absorbido más de $4 billones.

Al mismo tiempo, existen factores que generan emisión por parte del ente monetario. El principal se vincula con la dinámica de compra de reservas. Solo en enero, el BCRA sumó US$3273 millones, que tienen como contracara una emisión de pesos que luego son retirados a través de sus pasivos, pero le generan un activo (los dólares) como respaldo. LA NACION