Por Juan Strasnoy Peyre- El Banco Central analiza por estas horas una suba de la tasa de interés de referencia, que permanece sin cambios desde hace 13 meses en 38% nominal anual y 45,44% efectiva anual. Aún no está confirmada ni la magnitud del incremento ni la fecha en que se realizará. Aunque el mercado estará atento a eventuales novedades que puedan surgir de la reunión de directorio que se realizará hoy, como cada jueves, o de las siguientes reuniones.

Fuentes oficiales le dijeron a Ámbito que el posible movimiento se evaluará “a la luz de la inflación de noviembre y el cambio de ritmo devaluatorio que se viene registrando, siempre en el marco de la armonización de tasas que se llevó adelante desde el inicio de la gestión”. La idea ya era parte de las deliberaciones del equipo económico en las últimas semanas.

El marco es la aceleración de las negociaciones con el Fondo Monetario Internacional que tuvo lugar después de las elecciones del 14 de noviembre. De hecho, el propio staff del organismo mencionó, como es habitual en su recetario, la necesidad de fijar “tasas de interés reales positivas” entre otras medidas para atacar la persistente inflación. Fue en la declaración que emitió el viernes pasado al cierre de las discusiones que mantuvo en Washington con una delegación de funcionarios del Ministerio de Economía y del BCRA que viajó para intentar acercar posiciones en los focos de mayor discordia de cara a la elaboración del plan plurianual.

En las últimas semanas el gabinete económico dio distintas señales en línea con algunos puntos de la negociación con el Fondo para refinanciar los u$s45.000 millones de deuda que contrajo Mauricio Macri: el corrimiento de la intervención del Central sobre los dólares financieros para cortar esa vía de drenaje de reservas, algunos pasos de cara a la segmentación de tarifas y la reducción de subsidios para recortar el déficit fiscal (como el reempadronamiento de usuarios de luz), la aceleración del ritmo de depreciación y la determinación de que la base monetaria permanezca estable en relación al PBI en 2022. Aunque varias de ellas ya estaban en los planes oficiales.

A ese combo podría sumarse la suba de la tasa de política monetaria, que es la referencia del conjunto de los tipos de interés de la economía. En este caso, se trata de la tasa que paga el BCRA a los bancos por la colocación de Letras de Liquidez (Leliq), uno de los instrumentos con los que la entidad regula la cantidad de liquidez en circulación. Esta tiene un impacto en el rendimiento de los depósitos (tasa pasiva), por ejemplo, el de los plazos fijos, y en el costo del crédito (tasa activa).

Las subas de tasa son asociadas en general a una política monetaria más contractiva. Contribuye a elevar el costo de financiamiento, lo que impacta en la producción (aunque el Gobierno ofrece distintas líneas subsidiadas tanto para el consumo como para pymes). A su vez, aumenta el premio por ahorrar en pesos, como un desincentivo a la dolarización. Pero en último tiempo, en realidad, la aceleración inflacionaria de 2021 dejó a la tasa en terreno negativo, es decir, quedó por debajo del ritmo de suba de los precios.

El equipo económico había tomado la decisión de mantener la tasa quieta en 38% por distintas razones: para no convalidar la expectativa de que la suba de la inflación se extendería más allá de los primeros meses del año, porque un incremento implica pagar un mayor monto de intereses por las Leliq y los Pases colocados para absorber buena parte de los pesos emitidos y para no afectar la recuperación de la actividad económica. Hoy por hoy, la tasa efectiva del 45,44% se ubica casi 7 puntos por debajo de la expectativa de inflación del mercado para los próximos doce meses (52,3%), de acuerdo al último relevamiento del Central. Y por encima del 33% que prevé el proyecto de Presupuesto para el IPC de 2022.

Factores

Sin embargo, esta eventual modificación del tipo de interés no sólo responde al combo de medidas discutidas con el Fondo para enfrentar la inflación, que también incluye una reducción del financiamiento monetario del déficit fiscal y un acuerdo de precios con las empresas que le dé salida a la canasta de productos congelados a partir del 7 de enero. Además, tiene que ver con la recuperación de reservas, que es uno de los puntos sensibles de la negociación.

Ocurre que, ante al cambio del ritmo devaluatorio implementado por el BCRA desde comienzos de mes, mantener la tasa quieta podría estimular una reducción de la liquidación de divisas por parte de los exportadores. Más aún si se tiene en cuenta que, luego de la política de ancla cambiaria desplegada este año para intentar contener la suba de precios, la intención del Gobierno es que a lo largo de 2022 el dólar avance a un ritmo similar a la inflación. Lo explicitó Martín Guzmán durante la presentación del Presupuesto en el Congreso al señalar que se buscará mantener estable el tipo de cambio real, aunque “el Central se reserva un margen de acción para poder apuntar a los objetivos de estabilidad macroeconómica en general”. En el Gobierno descartan un salto devaluatorio y reafirman que el FMI tampoco lo pide.

La premisa con la que trabaja el equipo económico, entonces, es mantener alineada la tasa con la administración del dólar oficial, que a su vez tendrá en cuenta la evolución de la inflación. Semanas atrás un informe de PxQ, la consultora de Emmanuel Álvarez Agis, había planteado que “se debería evitar que la tasa de interés quede por debajo de la variación del tipo de cambio, sobre todo para evitar desincentivos a liquidar exportaciones”. Es decir, hacer que a los exportadores no les convenga endeudarse en pesos para afrontar sus necesidades y retrasar la liquidación.

Algunos analistas señalan que hay una correlación grande entre el nivel de la tasa de interés activa (la de los préstamos) y las liquidaciones del campo. El economista Francisco Mattig, de Consultatio, sostuvo que hoy “importa más la tasa activa que la pasiva” a la hora de pensar en el impacto de una eventual suba, aunque ambas estén relacionadas. Al respecto, señaló que pensarlo desde el lado del depositante no es tan relevante ya que quienes no pueden acceder al dólar oficial no tienen muchas alternativas más allá del nivel de la tasa.

En cambio, sostuvo que sí tendría una mayor implicancia por el lado del crédito: “A una mayor tasa activa en dólares, la liquidación de la cosecha (como porcentaje del valor de la cosecha total) es mayor”. Y planteó que, si la tasa activa del sistema sigue igual, con un ritmo de depreciación del 3,5% mensual (entre mayo y noviembre fue apenas superior al 1% mensual), la tasa en dólares sería 10% negativa, lo que correlacionaría con un ratio de liquidación del 70%.

Este problema no se le escapa al Gobierno, que busca incrementar el ingreso de divisas para avanzar en una estabilización de las tensiones cambiarias y de las variables macroeconómicas en general. Tampoco al FMI, que tiene entre sus principales exigencias la acumulación de reservas para intentar garantizarse el repago de la deuda que se refinanciará con el nuevo programa.