Por Walter Morales - La economía necesita un ancla política para despegar, además de acordar con el FMI, contar con un plan económico y sincerar el tipo de cambio.

La derrota en las elecciones y la nueva conformación de las dos cámaras legislativas obliga al oficialismo a construir consensos, mientras que la carta de Cristina Fernández de Kirchner es una declaración de que se hace a un costado, posiblemente una señal de que no quiere que se la relacione con el futuro acuerdo con el FMI, un sendero de reducción del déficit primario, básicamente a través de reducción de subsidios vía segmentación de tarifas y un ajuste cambiario para que el deterioro del tipo de cambio real no continúe avanzando. Todos estos puntos van a formar parte del Plan Plurianual.

No existe la posibilidad de no acordar y pagar: no hay dólares

El no pago sumaría incertidumbre cambiaria, haciendo que el Dólar CCL continúe su escalada alcista, a la vez que hundiría aún más a los bonos en dólares. No acordar en un escenario de escasez de Reservas potenciaría la salida de dólares del BCRA y produciría un estancamiento de la economía porque se dilatan las decisiones para realizar negocios.

Evitar un default no va a ser sencillo

Es simple: hay déficit primario de -3,5% del PBI y no va a desaparecer de un plumazo, a lo que hay que sumar que la Argentina no inspira confianza como para refinanciar deudas. Dentro de este contexto, a partir de 2025 y sólo por vencimientos de Títulos Públicos Nacionales, vencen u$s9.500 millones, los que aumentan a casi u$s13.000 desde 2028 y a u$s14.500 a partir de 2031. A esto hay que sumar los u$s5.000 millones que habrá que pagarle al FMI a partir a partir de 2025 (suponemos un acuerdo a 10 años con 4 o 5 de gracia), los vencimientos de los Bonos Provinciales y deuda financiera corporativa. Urgente se necesita tener superávit primario.

La deuda social, sin crecimiento económico, dificulta la baja del déficit primario

El rojo primario de 2021 se va ubicar entre -3% y -3,5% del PBI, sin contar el ingreso extraordinario de los DEG. En el Presupuesto 2022 se ha fijado un déficit primario de -3,3% mientras que el FMI toleraría un rojo de -2,5% del PBI. No sólo creemos que es alcanzable, sino que será una meta que el Gobierno va a cumplir, a pesar que no estarán el Aporte Solidario y la mejora en los precios internacionales, pero por el lado del gasto no deberían de repetirse las partidas Covid (ATP e IFE). El problema es el sendero para llegar a 2025 con equilibrio o superávit de hasta 2% del PBI, que es lo deseable para poder refinanciar vencimientos de deuda en el mercado de capitales en un contexto inflacionario que hará que la Movilidad jubilatoria aumente por lo menos 50% en 2022 y una pobreza que difícilmente baje de 41%, lo que siempre pone en jaque cualquier baja de guste en el gasto público, por lo que todo el esfuerzo recae en el aporte de los ingresos, y para esto es clave que haya un crecimiento económico sostenible.

PBI 3% en 2022: sabor a poco

Es porque habrá un arrastre estadístico de 2% para 2022. Pensar en un crecimiento mayor a 3% hoy es difícil porque en el mundo habrá una política monetaria restrictiva que afectará a los precios de las materias primas, a lo que hay que agregar el contexto de escasez de dólares en la que la Argentina. Es que aún acordando con el FMI, habrán as restricciones a la producción por las trabas a las importaciones (no son transitorias porque no hay dólares). Sin ir más lejos, el Índice Líder no da señales de que haya una recuperación incipiente.

Consumo y salarios, ¿estancados?: probablemente y será a causa de la inflación

Sin plan anti inflacionario, los precios de la economía van a aumentar por encima de 50%, y considerando que la utilización de la capacidad instalada se ubica por debajo de 65%, no vemos que haya toma de personal. La rentabilidad de las empresas, sin un clima pro negocios, en el mejor escenario va a ser levemente superior, por ende con una inflación de 50% o más, cuesta creer que los salarios ganen en términos reales. Esto va a limitar el crecimiento del consumo.

Inflación con piso en 50% en 2022 es posible

El año que viene debería de haber un ajuste cambiario de al menos 38%, que es la tasa que el BCRA paga por los pasivos monetarios. Ese aumento en el valor del dólar debería ocasionar una inflación de al menos 13,3%, considerando un pass through de 35% por lo pisado que se encuentran varios precios de la economía. Suponiendo que el aumento de precios mensual se redujera a 2,75%, variaciones que arrojan 38,5% al año; pero sumado el trasvasamiento del dólar a precios, la inflación de 2022 se ubicaría por encima de 51,7%. Eso sí, la sartén por el mango la tiene el Gobierno, por lo que habrá que ver si lanza un plan antiinflacionario o no.

El Gobierno no tiene otra alternativa que ajustar el dólar mayorista y achicar la brecha con los bursátiles

La política monetaria del BCRA es inflacionaria, ya que la Base aumenta cuando las Reservas caen. Incluso los Pasivos Monetarios hacen lo mismo; lo que a priori nos dice que la tasa de devaluación debería de ser la misma que el costo que paga el BCRA cuando coloca deuda. Si pensamos que la tasa de ajuste cambiario es de 21% anual (en lo que va del año aumenta 20% contra inflación de 51%) y que la tasa de la Leliq es de 38% anual, el dólar debería de incrementarse, mínimamente, 17%, o sea por el diferencial.

La mejor receta para enfrentar la devaluación, si tenemos fondos, son los Dollar Linked y los que ajustan por CER

Los que eligen activos Dollar Linked se equivocan, porque en sus precios ya tienen implícito al menos 8 puntos de la devaluación futura; en cambio el 35% a 40% del salto nominal de tipo cambio se va a ver reflejada en la inflación. Entre los que ajustan por dólar, los recomendables son T2V2 y TV23; mientras que los que ajustan por CER hay que analizarlos constantemente porque son tan demandados que están comprimiendo tasa.

Teniendo esto en cuenta, en este momento vemos mejor posicionados al TC25P, TX26, TX28 y el DICP, pero hay que ser considerar que con esos bonos se extiende la duration de la cartera, con lo cual aparece la volatilidad. También hay que destacar a los bonos a tasa fija TO23 y TO26, que son los más desarbitrados de la curva si consideramos una inflación para los próximos 12 meses de 52%; y el PR15, que ajuste pod badlar y tiene una TIR de solo 47,3% anual, la duration es de apenas medio año.

(*) Presidente de Wise Capital.