Tengamos en cuenta que la semana pasada se anunció que se separaban los dólares necesarios para hacer frente a los intereses de deuda que vencían en enero del año que viene, una señal llamativa pero buena en última instancia para el mercado.
Llamativa por la pregunta de por qué el Gobierno tendría que con tanto tiempo de anticipación salir a brindar calma sobre los pagos de intereses de la deuda. Pero buena porque la respuesta es simple, Argentina no puede comportarse cómo un agente más ante los mercados de capitales: Argentina necesita sobrecumplir en todo aspecto. Si hacemos un paralelismo con el cuento de "Pedro y el lobo", Argentina debe ir al pueblo con el lobo domado y en brazos para que el pueblo le vuelva a creer.
Ahora, si bien es muy importante que el mercado ya sepa que los intereses (aproximadamente US$ 1.700 millones, de los cuales US$ 1.528 MM que corresponden a acreedores privados y fueron adquiridos íntegramente por el tesoro con el superávit fiscal conseguido en 2024) ya están disponibles para pagarse, también quedaba la gran pregunta en el mercado de qué va a pasar con la parte de amortización de capital.
Los vencimientos por reposición del principal representan aproximadamente US$ 2.900 millones, suma sensiblemente superior a la de los intereses. El Gobierno, tras el anuncio de la medida de venta mediante CCL de los dólares prácticamente le dejó en claro al mercado que no va a acumular reservas en el corto plazo mediante el mecanismo de compra en el MULC, ya que con una brecha a la baja, la cantidad de dólares que le quedan al Central post esterilización mediante CCL baja.
Esto implica que el BCRA puede acumular reservas sólo mediante flujos de fondos frescos de organismos multilaterales de crédito o el FMI, el dinero que ingrese por el blanqueo, o manteniendo una brecha (que a su vez genera menor oferta de US$ en el MULC) muy alta que permita acumular mayor proporción de los dólares adquiridos. Entonces, el mercado se quedó con la gran interrogante de cómo se buscarán los dólares que le hacen falta al tesoro para abonar este capital.
Aquí llega el importante anuncio de Milei, ya que el Presidente informó que hay un sistema de repo's en lugar ante la eventualidad de que Argentina no logre volver a acceder a los mercados de capitales para refinanciarse o encuentre los dólares por otro lado antes de que lleguen los vencimientos de deuda.
¿Qué es un repo?
Un repo, Repurchase Agreement, es un instrumento de financiamiento de corto plazo en el cuál una parte accede a vender y recomprar, y la otra a comprar y revender, un instrumento en un plazo corto para otorgar liquidez al que vende en primera instancia, por una tasa implícita en el precio. Por ejemplo, yo tengo un dólar y te lo vendo a $1.300 acordando que pasado mañana te lo recompro a $1.301. Esto me otorga liquidez de $1.300, si te repago en tiempo y forma ganaste un peso, y si defaulteo a vos en última instancia te queda el dólar.
La gran pregunta es con qué activo podría Argentina realizar un repo con alguna entidad financiera de manera de poder garantizar el pago del capital.
La respuesta fue noticia en la semana: el oro del Banco Central puede utilizarse para un repo de manera muy fácil, y por algo fue sacado del país en la semana, ya que al dejarse en garantía en otro lado, puede usarse para realizar un repo.
¿Alcanza el oro para garantizar el pago de capital?
Actualmente la posición en oro del BCRA está valuada en US$ 4.500 millones, lo que implica que alcanza y sobra para cubrir los US$ 2.900 millones necesarios de vencimientos de capital en enero del 2025.
¿Es esto suficiente para calmar al mercado?
Al mercado no le interesa solamente lo que va a pasar con el vencimiento de enero de 2025, aunque este es crítico dada la situación actual y la poca chance de acumulación de reservas, tengamos en cuenta que para los vencimientos de mediados del 2025 ya vamos a tener otra campaña agrícola liquidando que volvería a dar más anchura a las reservas del BCRA.
En última instancia, lo que le importa al mercado es que Argentina tenga viabilidad y sostenibilidad en el pago de sus obligaciones en el largo plazo. Es por esto que en este sentido es fundamental el superávit fiscal que consigue el Gobierno, el rebote económico (que se vio reflejado en el EMAE de mayo, de la mano del agro principalmente y también en la minería y el sector energético, pero necesita expandirse a más sectores en la economía cómo manufactura y consumo interno que están muy golpeados) que da más sostenibilidad al superávit mediante el crecimiento real de la recaudación, el superávit comercial (que da sostenibilidad a la acumulación de dólares que necesita el gobierno para hacer frente a sus obligaciones en moneda dura) y la estabilidad política que garantice que estos "buenos" números macro que muestra la gestión hasta ahora se mantengan.
Ahora, todo esto es un círculo virtuoso o vicioso debido a un indicador clave, el Riesgo País:
¿Qué es el riesgo país?
El riesgo país, es un indicador que a resumidas cuentas, mide la sobretasa de endeudamiento de un país en su deuda soberana.
¿Que quiere decir esto? Los gobiernos para solventar sus gastos y llevar a cabo sus funciones tienen varias herramientas para financiarse:
Los impuestos (la manera más sana dependiendo de la estructuración del sistema tributario en cuestión).
La emisión monetaria (la más dañina dependiendo de las magnitudes de la misma, Venezuela y Argentina fueron el ejemplo de exagerar con este método durante décadas).
Por último, una de las más normales que no sólo se utiliza para solventar gastos, si no también en ocasiones por las entidades de control monetario para controlar la oferta monetaria, la deuda pública.
En esta última entra en juego el riesgo país.
Hay una famosa frase en el mercado que versa: "En el siglo XXI la deuda no se paga, se rollea".
Los vencimientos de deuda que tiene el Gobierno por delante dificultan la sostenibilidad en el largo plazo del ancla fiscal sin caer nuevamente en el incumplimiento y refinanciación involuntaria por parte de los acreedores.
Por este motivo es clave que el Gobierno se focalice en bajar el riesgo país y hacer muy buena letra, como dijimos antes, para poder retornar a los mercados globales de deuda a "rollear" las deudas que tenemos para descomprimir de manera más barata el abultado perfil de vencimientos que tenemos para los próximos 5 años principalmente.
Si el mercado entiende que es viable que a partir de Julio del 2025 el superávit y la compra de dólares se hayan sostenido y crecido lo suficiente cómo para garantizar el pago de las obligaciones sin necesidad de recurrir a otras medidas, cemo la del repo en enero, podría ser una muy buena noticia que la gestión de Milei muestre que está completamente dispuesta a hacer lo que sea necesario para hacer frente a sus obligaciones. Incluso una baja del riesgo país significativa podría hacer evitar el uso del repo.
Ahora, si el mercado opina que el oro del Central es la única garantía que tiene el Gobierno para sus obligaciones, podría pasar todo lo contrario.
De todos modos, recordemos que "el mercado" no es un ente sólo, si no que somos todos nosotros, millones de entes híper atomizados, y si bien claramente hay jugadores de mucho mayor peso que otros, en definitiva lo más probable es que haya opiniones encontradas y que en última instancia el resultado de esto sea una evolución dinámica en base a las lecturas de datos por venir, los resultados fiscales mensuales, la actividad económica y también la inflación.
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