Por Javier Blanco - La asistencia del Banco Central (BCRA) al fisco fue durante agosto la menor desde enero, cuando no hubo giro alguno, o desde octubre de 2019, si se la compara con los meses en que existieron transferencias. El mes pasado fueron al Tesoro $40.000 millones y en concepto de adelantos transitorios. Ese monto supone apenas 18,1% de los $220.000 millones que le había transferido en julio (entre esos préstamos y ganancias contables realizadas de su balance 2019) o 9,15% de los $430.000 millones con que lo asistió recurriendo a esas utilidades en mayo, el mes de los mayores giros para cubrir un rojo fiscal agigantado por los gastos destinados a mitigar los efectos de la cuarentena en la economía.

Los economistas explican que la señal de moderación en la emisión monetaria para cubrir el déficit fue consecuencia de una serie de factores. “Responde a que el déficit fiscal se redujo en julio respecto de los promedios entre abril y junio, algo que se habría mantenido en agosto. En paralelo, el Tesoro fue mejorando su acceso al financiamiento (ya no simplemente refinanciamiento) de mercado. Así, por un lado, hubo menores necesidades y por el otro, mayor acceso a recursos, como se observa en el aumento por hasta $300.000 millones que muestran de marzo hasta ahora los depósitos del sector público”, explica Martín Vauthier, director del Estudio Ecogo.

“El Tesoro está logrando recuperar el financiamiento en moneda doméstica y esto permite moderar la cobertura con emisión monetaria. El dato de agosto es una buena noticia”, coincide Adrián Yarde Buller, analista del Grupo SBS.

Pero a la vez alertan que esa señal debe mantenerse para que incida sobre las expectativas. “Para poder consolidar este resultado hacia adelante, será muy importante reducir el déficit fiscal a niveles que sean más consistentes con lo que puede ser financiado en el mercado local”, sostiene Yarde Buller. La mayoría de los analistas apuntan que ni la ampliación presupuestaria aprobada en las últimas semanas ni el festival de gasto habilitado en la llamada reforma judicial ni el anticipo de un déficit que solo se reduciría hasta 4,5 puntos del PBI en 2021 ayudan mucho al respecto.

Demasiados desafíos

“Sucede que nada es gratis”, alerta Federico Moll, director de Ecolatina. “La política monetaria puede intentar manejar el problema que genera la política fiscal absorbiendo la emisión realizada mediante el aumento del stock de deuda del BCRA. Pero hay que ser muy claro respecto de cómo se va a desandar el camino que la cuarentena nos obligó a transitar, y las señales en adelante parecen ir en sentido contrario”, advierte.

Moll alude, por caso, al déficit del 4,5% del PBI que anticipó como meta para 2021 el ministro de Economía, Martín Guzmán, al presentar los resultados del canje externo. “Si asumimos que los agregados monetarios van a crecer en línea con la inflación y que va a haber roll over de la deuda en pesos, el stock de pases y Leliq llegaría a superar el 10% del PBI, un nivel similar al que vimos antes de la crisis de 2018”, señala. Entonces, el objetivo del BCRA debiera ser “explicar de manera convincente al mercado por qué, en este contexto, ese nivel sería sostenible cuando no lo era en 2018”.

Vauthier coincide en valorar la moderación que mostró agosto, pero cree, como sus colegas, que servirá de poco si el proyecto de presupuesto, más allá de la laxa meta fiscal anticipada, no deja ver “una dinámica de ingresos y gastos que permita visualizar el escenario económico que está detrás”.

El economista Fernando Marull sostiene que, tras el alivio en los pagos de deuda que proporcionarán los canjes y un previsible entendimiento para aplazar pagos al FMI, el problema para la administración Fernández en adelante y hasta 2023 ya no sería el faltante de dólares, sino el faltante de pesos en la caja.

“En los próximos tres años la Argentina pagaría 1,2% del PBI anual de intereses y 1,1% del PBI anual de amortización. Parece bajo. Pero a este monto hay que sumarle el déficit fiscal primario del 4,5% en 2021 al 2,5% en 2023, por lo que, sumando todo, hasta 2023 la Argentina tendría que financiar 17% del PBI en total, casi 6% anual, que en dinero equivale a unos US$70.000 millones, aunque en dólares serían solamente US$18.000 millones”.

Marull cree que, para enfrentarlo, el Gobierno “seguirá usando al BCRA, pero en menor magnitud luego del festival de emisión de 2020, que llegará a ser una base monetaria completa”, y buscará financiar “el resto colocando deuda mayormente en el mercado local”, un desafío que juzga importante, dado que debería colocar bonos por 11% del PBI hasta 2023 o US$40.000 millones”. Considera que “financiar este monto solo en el pequeño mercado local sería muy difícil”.