Por Ariel Manito - En las últimas semanas, se consolidó la tendencia fuerte a la dolarización de portafolios. Las diferentes cotizaciones alternativas del dólar, y entre ellas las referencias que surgen del arbitraje de bonos, han ido sin excepciones en franco aumento. En contexto favorable y desfavorable, con bonos subiendo o bajando, con señales positivas o negativas, el denominador común es: un peso que continúa perdiendo valor.

Uno de los activos más elegidos por muchos inversores en este contexto fue el CEDEAR, un certificado autorizado para cotizar en la bolsa local y en pesos, pero que tiene como subyacente compañías cotizantes del exterior. Los volúmenes operados en este instrumento se dispararon, y cada día que pasa se llevan una mayor participación en el volumen de transacciones.

Los CEDEARs se vieron beneficiados en las últimas semanas principalmente por dos vías: la recuperación del mercado norteamericano y el tipo de cambio. En relación a esto es importante distinguir algunos conceptos clave.

Recuperación del mercado norteamericano

Pasaron poco más de tres meses desde que el mercado de acciones en Estados Unidos se encontraba en récord histórico, y la tasa de desempleo en mínimos de 50 años. Sin embargo, esta situación cambió drásticamente con la aparición del Covid-19. Los indicadores de confianza en la economía se derrumbaron, el mercado tuvo una caída abrupta y la tasa de desempleo se elevó al máximo de los últimos 80 años. Aún así, luego de la rápida y extraordinaria respuesta de los principales bancos centrales, gobiernos y organismos internacionales, las cotizantes recuperaron casi la mitad del camino perdido en promedio, y se encuentran a cerca del 20% de sus máximos. Es verdad que la recuperación no fue para nada homogénea, sino que fue impulsada por el sector tecnológico principalmente.

Sobre este punto, el inversor debe advertir que, en su intención de dolarizarse a través de los CEDEARs no solo estará expuesto a la cotización del dólar, sino también a la evolución del mercado accionario y de la compañía en particular que haya elegido.

¿Qué pasará con el dólar y el tipo de cambio?

Con respecto al tipo de cambio, el denominado dólar CCL se encuentra con un alza cercana al 60% en lo que va del año, con una brecha con respecto al oficial del orden del 80% y poco menos del 40% por encima del dólar solidario (con impuesto PAIS).

Los intentos de controlar la cotización de la divisa, desde el punto de vista de las nuevas regulaciones, han tenido de momento un efecto limitado. En general, las mayores restricciones no hacen más que alimentar la incertidumbre. En un contexto, de hecho, donde no se definen aún temas claves como la reestructuración de la deuda, hay crecientes dudas sobre la evolución del déficit fiscal y su financiamiento, y se desconoce cuál será el impacto económico final que va a tener la pandemia sobre la actividad. Todo un combo de temas sin una clara definición que no hacen más que echar leña al fuego.

El mercado en general descuenta que la reestructuración de la deuda no va a llegar a buen término pero, ¿qué pasaría si las cosas salen bien y la renegociación es exitosa?

Por hostil que pueda parecer la negociación, debemos contemplar que no es posible conseguir los mejores términos sin tensar la relación durante todo el proceso. Nadie en el gobierno es indiferente a las consecuencias de un default. Por algo, Argentina ha ido cumpliendo los distintos compromisos de deuda ley extranjera hasta publicada la propuesta, destinando una importante cantidad de dólares para ello. Algunas señales, como la extensión de plazos, son recibidas por el mercado como una muestra de buena voluntad, y dan cierto impulso a los activos locales en forma esporádica. Hay mucho espacio para mejorar la propuesta sin arriesgar la sostenibilidad.

Incluso, a menor escala, los canjes de letes y deuda bonos locales en pesos han tenido resultados muy positivos para el balance de Hacienda.

Por ello, por baja que pueda parecer, la posibilidad de una resolución favorable y un acuerdo por la deuda también debe ser contemplada. Y este es un resultado que podría ser tan disruptivo en términos de volatilidad para el mercado, como lo fue el lunes post PASO. Recordemos que ese lunes el principal índice accionario argentino perdió cerca de 48% medido en dólares.

Ahora bien, en el “escenario acuerdo”, no debemos dejar de contemplar una posible baja de los distintos tipos de cambio alternativos.

En ese caso los CEDEARs que hoy cotizan en relación al dólar CCL podrían ver disminuida su valuación en pesos, y como se trata de activos no relacionados con la Argentina, no se verían necesariamente beneficiados por la baja del riesgo país local.

Por el contrario, los activos locales, acompañando la baja en el riesgo país, deberían en principio tener alzas en dólares, lo suficientemente fuertes como para compensar la potencial caída del tipo de cambio.

Para quien solo mire el largo plazo y se mide en dólares, no debería ser relevante, pero para quien sigue el corto plazo (con lo bueno y malo que puede llegar a tener eso) es importante pensar sobre el “timing” de las decisiones de inversión por estos días, y no dejar de analizar todas las diferentes posibilidades con sus riesgos y ventajas.

(*) Gerente Comercial de Portfolio Personal Inversiones (PPI).