Por Martín Kanenguiser - Los acreedores todavía esperan a que la comisión de valores de Estados Unidos (SEC) apruebe la oferta argentina para que comience el canje y creen que el proceso se demorará más que lo previsto por el ministro de Economía, Martín Guzmán.

Fuentes oficiales indicaron a Infobae que resta la aprobación del prospecto -podrían pasar días o semanas- con la oferta cuyos lineamientos ya trascendieron.

Recién allí los bonistas conocerán la propuesta formal y podrán evaluar si la aceptan o no, más allá del rechazo preliminar que ya manifestaron en forma unánime los tres comités de acreedores en las últimas horas al considerar que el Gobierno no negoció “de buena fe”.

Una vez que la SEC -y su par europeo- le den el visto bueno al prospecto, comenzará el período de 20 días que el ministro Guzmán fijó para que se realice el canje.

De todos modos, expertos en la negociación de la deuda aclararon que ese plazo sería insuficiente, ya que el llamado a las asambleas para que los acreedores voten si están de acuerdo con el cambio de plazos y condiciones demanda 30 días.

Por lo tanto, a menos que este período se acorte, la negociación llegará hasta fines de mayo o principios de junio.

Para entonces, habrá pasado el período de gracia fijado para el pago del bono global que vence mañana y que tiene 30 días antes de caer en default.

Y aunque los trazos gruesos de la oferta ya se conocieron, los acreedores quieren saber algunos detalles no menores. Por ejemplo, si habrá un incentivo concreto para ingresar al canje o esperar. Fuentes oficiales aseguraron a Infobae que habrá un mecanismo con este objetivo, pero no brindaron precisiones.

La única pista que colocó en el documento 18K en este sentido es la que indica que el acreedor que no acepte esta oferta podría recibir una peor en el futuro. De hecho, en el pasado se apeló a una herramienta de este estilo (la cláusula RUFO) para evitar que el país pudiera mejorar la oferta de los canjes 2005 y 2010.

También, se espera que se utilicen las cláusulas de salida (exit consents) que le permite a la mayoría de los bonistas cambiar los términos de un bono sin que los holdouts puedan bloquear las modificaciones.

En el mismo sentido operan las cláusulas de acción colectiva (CACs), que, cabe aclarar, exigen una mayoría determinada para activarse y lograr el mismo fin: que los holdouts no puedan frenar un acuerdo.

A la vez, los expertos en temas jurídicos esperan que el Gobierno no cometa el error de volver a promover una “Ley Cerrojo”, como la que se votó en los canjes 2005 y 2010, que fue el argumento jurídico central que utilizaron los fondos de inversión para ganar sus casos en Nueva York, más allá de la falta de voluntad de pago.

Propuestas de acercamiento

En términos financieros, horas después de que se conociera la oferta, el estudio EcoGo explicó que “aun cuando la oferta descontada a una exit yield de 12% luce poco atractiva para alcanzar un deal, si el Gobierno muestra voluntad de negociación para flexibilizar el objetivo de la sostenibilidad, existe margen para tomar la propuesta presentada como un punto de partida para acercar posiciones”

“Cualquier potencial de mejora en el valor presente de la propuesta parece recaer sobre el flujo de la propuesta más que sobre la exit yield”, aclaró el estudio que dirige Marina Dal Poggetto.

En este sentido, las opciones podrían ser:

-Considerar el pago de los intereses corridos de los bonos a canjear (precio clean versus precio dirty).

-Incorporar algún derivado a modo de “sweetener”, como el Cupón PBI, aunque en dicho caso se requeriría probablemente un gatillo creíble de corto plazo para que el mercado le asigne una valuación que permita alcanzar un deal.

-Mejorar la paridad de canje.

-Incorporar un bono adicional que capitalice una parte del cupón durante el período de gracia.

En la misma sintonía, la consultora ACM que fundó Javier Alvaredo indicó que “con el fin de acercar posiciones, el Gobierno podría ir incluyendo modificaciones que puedan mejorar el valor de la oferta”.

“La condición inicial de no pago de flujos financieros relevantes durante los primeros 3 años de la propuesta deja espacio para una mejora en ese tramo de la oferta, lo que, a su turno, a la luz de las exit yield involucradas, tendría un impacto directo sobre el valor de la propuesta”, explicó.

Además del próximo vencimiento de los cupones de los bonos BIRAD 2021, 2026 y 2046 emitidos para cancelar la deuda con los holdouts, “en el horizonte próximo aparecerán desarrollos en el frente de la arquitectura financiera internacional que ya están en curso, como la iniciativa del FMI, otros organismos internacionales y reputados economistas, que plantean la necesidad de poner un paraguas para aliviar la deuda de los países emergentes”.

“A nuestro juicio la propuesta presentada por las autoridades representa un punto de partida para iniciar negociaciones. Si bien, a la luz de los parámetros presentados, se percibe que la oferta carece de un atractivo sólido, la distancia respecto de lo que a priori resulta como aceptable no es tan lejana y dicha mejora podría generarse a partir de pagos de intereses para los primeros años”, aclaró.

Estos pagos “no generarían una presión muy fuerte sobre las cuentas públicas (0,5% del PBI), y que a la vez podría ser financiados con recursos provistos por organismos multilaterales”, concluyó ACM.