Por Juan Strasnoy Peyre - La estrategia financiera oficial sufrió este mes un importante traspié. El viernes, en la última colocación de deuda en pesos, la Secretaría de Finanzas consiguió 35% menos de lo que había ido a buscar y agosto podría cerrar con un porcentaje de renovación de los vencimientos menor al 100% por primera vez en 14 meses. Si bien hoy tendrá la chance de evitarlo durante la segunda vuelta de la colocación, de la que participarán los 13 aspirantes a creadores de mercado, lo cierto es que de cualquier manera el saldo mensual terminará por desequilibrar la composición del financiamiento del Tesoro en favor de una mayor emisión monetaria. Es justamente lo que el Gobierno busca minimizar para no recalentar las presiones cambiarias.

Los funcionarios ya trabajan en el diseño del menú de instrumentos que ofrecerán en las tres licitaciones programadas para septiembre y, según confiaron fuentes del Palacio de Hacienda a Ámbito, confían en revertir el resultado de agosto. Es que, si bien admiten que las tensiones en el mercado serán una constante durante la campaña electoral, consideran que hubo otros dos factores que explican el traspié de este mes y que no estarán presentes en adelante: por un lado, un cúmulo de vencimientos concentrado de forma casi exclusiva en manos privadas y, por otro, la postergación de la renovación de sus tenencias por parte de los fondos extranjeros para la próxima colocación.

Economía había salido a buscar $110.000 millones en la última subasta de agosto, pero en la primera vuelta sólo consiguió $71.374 millones con las cinco letras de corta duración (a entre tres y seis meses) que había ofrecido para intentar seducir a un mercado en modo electoral dominado por el cortoplacismo. Así, no llegó a cubrir el pago de los casi $93.000 millones que expiran mañana y el mes se encamina a cerrar con un rollover del 97% de los vencimientos, es decir, con un financiamiento neto negativo por primera vez desde junio de 2020. Es por eso que el mercado espera un nuevo pedido de asistencia monetaria al Banco Central para cumplir con el pago de la deuda en pesos no renovada.

Hoy se realizará la segunda vuelta de la licitación, tal como establece el nuevo programa de Creadores de Mercado. En ella, participarán los 13 bancos y Alyc que operan como aspirantes a market makers. Podrán suscribir en total hasta un 20% del monto adjudicado en la primera vuelta y luego deberán mantener posturas de compra y venta en el mercado secundario para darle mayor liquidez a los títulos públicos. De esta forma, Finanzas podría captar $14.274 millones extra, como máximo. En caso de conseguirlo, el porcentaje de refinanciación mensual superará el 100%. “Confiamos en que ingresen más pesos, pero será la primera prueba del programa”, matizaron desde Finanzas.

En cualquier caso, no dejará de ser un magro resultado para la estrategia financiera oficial pautada en el Presupuesto, que apunta a financiar el déficit fiscal de 2021 al menos en un 40% con nuevo endeudamiento en pesos y a evitar que la emisión monetaria termine por debajo del 60% de las fuentes financieras. Ese objetivo se cumplió hasta julio producto de las cuantiosas colocaciones de Finanzas y de la marcada disciplina fiscal que impulsó Martín Guzmán en la primera parte del año.

En agosto la ecuación se desbalanceó. Por el bajo rollover, Miguel Pesce tuvo que asistir al fisco con $200.000 millones en los primeros once días del mes y elevó la cuenta anual a $710.000 millones. Así, sin sumar endeudamiento neto este mes (el acumulado de 2021 es de $381.000 millones), la emisión pasó a representar el 65% del financiamiento acumulado. De concretarse un nuevo giro de utilidades para cubrir los pagos del martes, ese porcentaje aumentará. La reducción de la asistencia del BCRA al Tesoro, además de formar parte del plan oficial para acotar las tensiones cambiarias, es uno de los ejes fundamentales de la negociación con el FMI.

Las apuestas de Finanzas

El equipo liderado por Rafael Brigo y Ramiro Tosi -secretario de Finanzas y subsecretario de Financiamiento, respectivamente- apunta a revertir este cuadro a partir de septiembre. En Hacienda consideran que uno de los factores que hizo de agosto el mes más desafiante del año fue que el 92% de los $322.233 millones que vencían estaba en manos privadas. “Es un porcentaje que no se va a repetir en los próximos doce meses”, señalaron fuentes oficiales. Y añadieron que el próximo mes, pese a tener un monto mayor de compromisos ($428.959 millones), 55% está en poder de organismos públicos, cuya renovación se descuenta. “Eso da más flexibilidad para diseñar las licitaciones”, aseguran.

A la hora de explicar el resultado del viernes, los funcionarios también pusieron el foco en el comportamiento de los tenedores extranjeros, que poseían casi el 20% de las letras que vencen mañana. Las fuentes oficiales señalaron que esos fondos del exterior les adelantaron que no ingresarían a la licitación en esta oportunidad y que unificarían la renovación de sus posiciones en la próxima colocación, pautada para el 9 de septiembre, cuando vence la Lecer X13S1, de la cual ostentan alrededor del 35%. “Mantenemos permanente diálogo con ellos”, le dijeron a este diario.

Estos factores esperanzan al Gobierno con dar vuelta el resultado. “En septiembre, con más flexibilidad en la composición, iremos a profundizar el financiamiento”, aseguran. Ese mes, además de la del jueves 9, hay otras dos licitaciones programadas para el jueves 16 y el martes 28.

Tampoco consideran en Finanzas que el traspié haya pasado porque el mercado demandara mayores rendimientos. De hecho, en las Ledes a diciembre y enero habían pautado un piso del 38,6% y el 40,08% respectivamente, y las tasas de corte se ubicaron algo más de un punto por encima en la primera pero en el mismo nivel en la segunda. Así, consideran que las tasas están alineadas con el mercado secundario y con lo que los inversores reclaman.

Cortoplacismo preelectoral

Tal como advertían los analistas, los funcionarios admiten que buena parte de las dificultades para renovar los vencimientos de un agosto de por sí complejo se explica por el comportamiento precautorio del mercado que suele anteceder a cada elección. “Hay un esperable wait and see preelectoral. Durante esos procesos hay tensiones, hay mucha preferencia por la liquidez, por el corto plazo, y hay tendencias a la dolarización. Esperamos que después de las elecciones, se modifique”, reconocen.

Es por eso que el diseño de las próximas licitaciones volverá a tener como protagonistas a las letras de corto plazo, algo a lo que Finanzas recurrió en las últimas dos subastas luego de que el mercado le pusiera un límite al intento de estirar los vencimientos a uno y dos años en la primera licitación de agosto. Recién tras las legislativas de noviembre volverían masivamente las emisiones de títulos de mayor duración.

Como contó Ámbito, en Economía evalúan la posibilidad de volver a colocar bonos atados al tipo de cambio oficial (dólar linked) en septiembre para aprovechar la búsqueda de cobertura de los inversores que especulan con una devaluación después de los comicios, algo que el Gobierno descarta de plano. Aunque su utilización dependerá de la dinámica adquiera el mercado en las próximas semanas. Sí está pautada su emisión de cara al vencimiento del bono dólar linked T2V1 (por más de $170.000 millones, en noviembre) colocado durante la corrida de 2020.

Esta semana, además, Finanzas publicará el cronograma de licitaciones del último trimestre del año. Buscarán llevar mayor previsibilidad a los participantes del programa de Creadores de Mercado, una de las apuestas oficiales para dotar de mayor profundidad al mercado de deuda pública y elevar la participación de los inversores institucionales en las colocaciones del Tesoro.