Por Juan Gasalla - La ausencia de crédito externo para la Argentina no es un fenómeno nuevo: se inició con la corrida cambiara de mayo de 2018 y más allá de la asistencia del Fondo Monetario, se mantuvo hasta el presente. Sin otros recursos, el Gobierno debió apelar a dos fuentes de financiamiento principales: la emisión monetaria y la colocación de títulos en pesos. Éstos últimos van ganando ponderación en el total de la deuda soberana.

Además de la deuda del Gobierno nacional, que hoy alcanza un récord de USD 343.500 millones (sumados los títulos en dólares y en pesos), también creció la deuda emitida por el Banco Central, cuyos intereses genera el llamado déficit cuasi-fiscal.

La entidad monetaria emite pesos para cubrir el déficit del Gobierno, luego debe reabsorberlos para evitar un estallido inflacionario. En este caso, el stock de Leliq (Letras de Liquidez) y Pases pasivos en pesos, del orden de los $3,9 billones equivale a unos USD 41.000 millones, casi lo mismo que las reservas.

Para no sobrecargar al BCRA, el ministro de Economía, Martín Guzmán, profundizó en 2021 la estrategia de emitir bonos en pesos para financiar el gasto público. En el primer semestre de este año la deuda en moneda local (que es el 26% del total) creció por el equivalente a USD 9.500 millones, según el último Informe Mensual de la Deuda publicado por la Secretaría de Finanzas, correspondiente a junio.

Medida en dólares la deuda en pesos avanzó del equivalente a USD 78.979 millones en diciembre de 2020 a USD 88.431 millones en junio de 2021, un 12% más. El aumento medido en pesos (por $1,8 billones) creció 27,3% en el semestre por efecto devaluación, dado que el dólar mayorista aumentó 13,7% en el período. Significó unos dos puntos porcentuales de crecimiento en términos reales frente a la inflación de 25,3% que en el período registró el Indec.

Aunque algunos economistas consideran que la elevada inflación ayudaría a “licuar” esta creciente deuda en moneda local, la realidad refuta esta posibilidad.

Sucede que el salto de la deuda en moneda local por $1,8 billones (unos USD 9.452 millones) en el primer semestre se debió básicamente a la colocación de instrumentos indexados por CER. Este Coeficiente de Estabilización de Referencia es un índice diario que elabora el BCRA diariamente para reflejar la evolución de la inflación. Para hacerlo, toma de referencia la variación registrada en el Índice de Precios al Consumidor (IPC) del Indec (Instituto Nacional de Estadística y Censos).

Dentro del universo de pasivos en pesos, la deuda pública ajustable por CER creció por el equivalente a USD 9.484 millones, desde los USD 42.122 millones de diciembre a los USD 51.606 millones del cierre de junio. Es decir que casi todo el incremento de la deuda en pesos del primer semestre se debió a la emisión de los bonos ajustados por inflación, oferta obligada para que Economía no fracasara en la renovación de los cada vez más voluminosos vencimientos. Hay que tener en cuenta que de los pagos que afronta el Tesoro en el segundo semestre, por $1,8 billones, un 35% corresponde a títulos que ajustan por inflación.

“Los próximos meses, en tanto, no dejan de ser un desafío para el Tesoro a medida que nos acercamos a las elecciones y el surgimiento de la demanda por cobertura coincide con meses cargados de vencimientos con el sector privado”, contaron a Infobae economistas de Portfolio Personal Inversiones.

“El objetivo del equipo económico será conservar el acceso al mercado doméstico para evitar más emisión monetaria de la necesaria. En concreto, restan pagar unos $1.58 billones hasta diciembre a simple vista, de los cuales poco más de $1 billón corresponden a vencimientos en los próximos tres meses”, detallaron los expertos de PPI.

Acotaron los analistas de PPI que “agosto no trae menos dificultades que los meses anteriores con vencimientos por un total de $321.500 millones, de los cuales casi el total está en manos privadas”, mientras que “septiembre, la antesala de las elecciones legislativas, concentra los mayores vencimientos en lo que queda del año”.

Un informe de GMA Capital, elaborado por Nery Persichini y Melina Eidner, subrayó que “los próximos meses serán la verdadera prueba de fuego. La creciente demanda por instrumentos de corto plazo (45% del total colocado en junio versus 60% en julio) pone mayor presión a los recargados vencimientos de agosto-diciembre, los cuales ascienden a 3,4% del PIB. Cualquier tropezón en el camino del rollover, implicará mayor emisión monetaria para cubrir no solo el rojo fiscal, sino que también la deuda en pesos”.

La deuda del emisor de pesos

Aunque no se trata de deuda soberana, también juegan los pasivos remunerados que emite el BCRA. Estos totalizaban al cierre de junio unos $3,7 billones, equivalentes a USD 38.768 millones al tipo de cambio oficial. Y al cierre de julio se habían ampliado a más de $3,9 billones, unos USD 40.500 millones.

En el primer semestre de 2021, los pasivos remunerados del Central crecieron en $867.500 millones, un 30,5%, también por encima de la inflación del período.

Las Leliq y los Pases pasivos del BCRA rinden una tasa efectiva anual del 45,4%; esto implica una potencial emisión monetaria de $1,78 millones en los próximos 12 meses solo en concepto de intereses para que los pesos no vuelvan al mercado y empujen a una mayor aceleración inflacionaria.

“A pesar de la performance en las licitaciones, con la dinámica monetaria del último mes se ensanchó la brecha entre el financiamiento del BCRA y del mercado para cubrir las necesidades del fisco. Mientras que en junio el ‘rolleo’ (renovación de vencimientos) había aportado 52% de los fondos frescos al Tesoro en el año, esa cifra se contrajo a 43% en julio. Es decir, la participación del financiamiento monetario creció desde 48% a 57% en apenas 30 días”, describió GMA Capital.