Por Carlos Arbia - La baja del riesgo país medido a través del EMBI del JP Morgan, que está en la zona de los 2.000 puntos, un valor muy cercano al de febrero pasado, muestra que los bonos en dólares extienden, en los primeros días de este mes, las subas de junio.

Esto se produce en medio de elevadas expectativas ante avances del gobierno en las negociaciones para cerrar un nuevo acuerdo con el FMI para ajustar las metas fiscales, cambiarias y de acumulación de reservas internacionales netas (RIN) y adelantar desembolsos.

Actualmente, los bonos soberanos se encuentran cotizando muy cerca de los valores máximos registrados en el pasado mes de febrero (en algunos casos los superó), después de la recuperación que manifestaran durante junio en un contexto de definiciones políticas de cara a las PASO, y con la mirada puesta sobre el acuerdo con el FMI.

Uno de los grandes interrogantes en el mercado financiero local y en Wall Street es si los bonos en dólares todavía tienen más para subir por el llamado trade electoral.

Algunas consultoras hacen el análisis considerando el nivel en el que estaba el riesgo país medido a través del EMBI del JP Morgan la última vez que Argentina emitió deuda.

Esa fecha fue en enero de 2018 cuando el entonces secretario de Finanzas, Luis Caputo, decidió emitir deuda antes de la devaluación del peso frente al dólar de abril de ese año y el riesgo país llegaba a los 400 puntos básicos en promedio.

Bonos argentinos: fuertes subas en dólares

El último informe de la consultora financiera Reaserch For Traders destaca que los títulos en dólares mostraron subas en junio de casi 28%, donde los bonos emitidos bajo ley argentina ganaron en el mes 31% en promedio y con el AL30 subiendo un 36% y los soberanos emitidos bajo ley extranjera mostraron una suba promedio de 25%.

El informe explica que los títulos en dólares del canje 2.020 aceleraron las subas desde fines de mayo con rendimientos cercanos en promedio al 30 % en dólares y entre ellos destaca la evolución que muestra el Bonar 2030, en las siglas del mercado se trata del AL 30 que mostró una suba del 25 % en lo que va del año y que aumentó un 36 % el mes pasado.

Por otra parte, hay que mencionar que es el bono más líquido del mercado. Los títulos públicos con mayor liquidez del mercado local son los Bonares 2030 (AL30), no solo por monto de emisión y plazo, sino porque es el instrumento más utilizado para realizar la operatoria de dólar MEP. Dentro de los Globales el más negociado es el GD30 (también utilizado para la operatoria de MEP).

Es en estos dos bonos donde se da la mayor diferencia porcentual entre legislaciones, ya que el AL30 es el bono que el gobierno usa para intervenir y, debido a estas intervenciones, se amplían las disparidades de precios.

Hay que mencionar, además, que los Bonares y Globales fueron emitidos exactamente con las mismas condiciones de repago (salvo los 2038 y 2041) con cláusulas legales diferentes en cuanto a los tribunales donde se dirime cualquier conflicto entre las partes -Bonares bajo la ley local y Globales bajo ley de Nueva York-.

La diferencia de precio de uno contra el otro en un bono de las mismas características, lo que considera como el "spread entre legislaciones", es lo que el mercado está dispuesto a pagar de más o menos, por tener alguna de las dos legislaciones.

Pese a la calma cambiaria, los dólares están bajo presión

Por lo general, el mercado prefiere la legislación extranjera, por lo que está dispuesto a pagar un precio mayor. Pero en ocasiones esa diferencia pasa a ser excesiva por lo que, en comparación, los bonares quedan baratos" en relación a los globales, especialmente el AL30.

Entre las principales características de ese bono podemos mencionar que es el más líquido del mercado local, que tiene cobertura en dólares ya que se paga en esa moneda y es una vía también para poder comprar dólares a través del dólar MEP en el mercado ya que un inversor puede comprar AL 30 en pesos y luego de pasadas las 48 horas del parking que obliga la CNV para tenerlo en cartera se puede revender contra dólares que es una operación con un dólar implícito de 485 pesos que está por debajo del dólar paralelo.

También sirve como cobertura frente a una futura devaluación del peso frente al dólar como demanda el FMI para comenzar a reducir los desequilibrios macroeconómicos.

Por ahora pese a la tranquilidad cambiaria que se observa en la evolución del dólar libre y de los financieros, que siguen bajo presión debido al salto inflacionario más grande en tres décadas hay que seguir muy de cerca la devaluación del peso en el mercado único libre de cambios (MULC).

Mientras el valor del dólar paralelo acumula en 2023 un incremento de 42,5%, el dólar oficial mayorista, en el mercado donde interviene el BCRA con operaciones de regulación de liquidez, avanza un 45% en lo que va del año.

El atraso cambiario es uno de los principales puntos que complica la negociación con el FMI, en el contexto de la escasez cada vez más crítica de reservas internacionales brutas que llegan a los 27.800 millones de dólares y una brecha cambiaria que se redujo al 80 % en la actualidad.

El pago de bonos en el corto plazo

Aunque el ritmo devaluatorio circula por debajo de la inflación, estimada por encima del 50% para el primer semestre -lo que implica que el tipo de cambio oficial sigue acumulando atraso-, los factores externos beneficiaron en las últimas semanas el tipo de cambio real multilateral, un indicador que releva el BCRA para determinar la competitividad de los bienes y servicios de la Argentina respecto de los de sus principales socios comerciales.

Por el momento el pago de estos bonos en el corto plazo no está en duda, pero el gobierno debe cerrar cuanto antes el acuerdo con el FMI y recibir los desembolsos para poder afrontar los próximos vencimientos de deuda, tanto con el mismo FMI como con bonistas privados.

Por ahora se lograron pagar los vencimientos de junio por 2.700 millones de dólares si utilizar dólares de las reservas internacionales del BCRA abonando con algunos DEGs que quedaron en el BCRA y yuanes del swap con China.

El viernes deberá afrontar otro pago por un monto cercano a los 1.300 millones de dólares y la semana próxima deberá pagar otros 650 millones de dólares y el 9 de julio próximo deberá pagar los intereses de bonos en dólares con acreedores privados por unos u$s1.000 millones y el gobierno ya donde confirmó a través de comunicados a ByMA que se realizará el pago de dichos cupones.

De los Bonares AL29, AL30, AL35, AE38 y AL41 se pagarán USD 355 M, de los Globales en euros GE29, GE30, GE35, GE38, GE41 y GE46 se abonarán USD 40 M, y de los Globales en dólares GD29, GD30, GD35, GD38, GD41 y GD46 otros USD 627 M.

Lo cierto es que deuda en dólares extendió su rally las primeras dos ruedas del mes. El precio promedio ponderado de los Globales saltó a los u$s32,90 frente a los US$32,40 del viernes pasado.

Las tenencias de deuda en dólares

El último informe de Portfolio Personal Invesment describe que si bien la deuda en dólares encuentra impulso por el trade electoral, según nuestras estimaciones, el desempeño de los Globales todavía se explica en un 75% por factores externos.

"Destacamos que el volumen operado fue decayendo durante la tarde del lunes y esperamos ayer fue menor por el feriado por el Día de la Independencia en EEUU. En esta línea, el AL30 trepó más que su par Ley NY (GD30), lo cual se traduce en una notable compresión en el spread legislación" dice el informe y agrega que "tal como habíamos resaltado, sin mucha intervención del sector público es esperable que el spread comprima considerando que su promedio histórico se encuentra en torno a al 11%".

Otro dato qué hay que considerar son las tenencias de deuda en dólares por parte de los inversores. Al respecto el INDEC dio a conocer los datos oficiales sobre las tenencias de la deuda en dólares donde los inversores del mercado local aumentaron significativamente sus tenencias en GD30 durante el primer trimestre de 2023.

En este sentido, se puede observar un incremento en las tenencias de GD30, que han pasado del 7,3% después de la reestructuración de la deuda en septiembre de 2020, al 27,2% a finales de 2022 y al 36,2% en el último trimestre.

Esto se debió a que las empresas aplicaron sus pesos "atrapados" por el cepo cambiario en Bonos Globales aprovechando sus bajas paridades, su legislación y que pagan CCL. Por el contrario, también implica que la posición técnica está mucho más limpia y que pueden aparecer compradores marginales en el exterior.

En lo que respecta al trade electoral también junto a la suba de los bonos en dólares hay que hacer referencia a la evolución del Merval, el principal índice bursátil argentino, que está en la zona de los 860 dólares, su nivel más elevado desde el 9 de agosto de 2019.

"Si bien este nivel representa una ganancia considerable en lo que va del año del 46 %, todavía está lejos de los niveles pre-PASO 2019.

La pregunta es si llegará a dichos niveles, considerando que las condiciones económicas son materialmente diferentes.

"Por lo pronto, el rally continúa y esperaríamos que se mantenga mientras los resultados electorales sigan dando señales positivas al trade camino a las PASO nacionales. En esa sintonía, las elecciones del domingo en Santa Fe serán clave, al igual que las de Chubut el 30 de julio" expresa el informe de Portfolio Personal Invesment.