Por Julián Yosovitch. Las tasas de devaluación implícita en Rofex reflejan que el mercado advierte que las chances de un salto cambiario son cada vez más elevadas. Sin embargo, ante la sospecha de que el Gobierno va a evitar un salto devaluatorio discreto, los inversores especulan con que el BCRA acelerará aún más el crawling peg actual y que alcanzará un ritmo superior a 10% en los meses pre-electorales. Más expectativa devaluatoria Hay una carrera devaluatoria entre las expectativas que tiene el mercado y la que efectivamente está implementando el BCRA. A causa de la aceleración inflacionaria y la pérdida de reservas, en las últimas semanas el BCRA elevó el ritmo devaluatorio al 7% mensual, con picos de 9,6% mensual. En términos de tasa nominal anual, el BCRA devaluó al 89% en promedio de los últimos cinco días, alejándose marginalmente de los 100% evidenciados la semana pasada. Aun así, el actual crawling peg es más elevado que el 60% con el que el BCRA dejaba correr el dólar oficial en enero pasado. En paralelo, a medida que el BCRA devalúa más rápido, las expectativas devaluatorias en Rofex también se dispararon. Actualmente la tasa de devaluación esperada para mayo a julio se ubican entre 100% al 138% (TNA). Luego en agosto, las tasas suben al 181% (TNA) y alcanzan los 200% al 213% (TNA) entre noviembre de 2023 y marzo del 2024. Comparada con la que se evidenciaba a comienzo de año muestra un mercado que ha visto seriamente deteriorada sus expectativas devaluatorias ya que las tasas no se ubicaban en el 100% a lo largo de la curva, mientras que en la actualidad todas las tasas de devaluación esperada son de tres dígitos. Fue durante abril cuando más se deterioraron tales expectativas. Según un análisis elaborado por los analistas de Grupo SBS, a comienzo de mes la curva de Rofex se ubicaba plana con tasas de 160% en términos de tasa efectiva mensual (TEA). En cambio, en la actualidad, las tasas de devaluación esperada son de 151% en mayo, saltando al 311% en agosto y 262% para fin de año. Mayor crawling peg El mercado no cree que el BCRA convalide un salto discreto en el tipo de cambio a pesar de que las probabilidades de ver una devaluación de salto del 50% en agosto sean mayores al 60 por ciento. Debido a esto, los inversores especulan con que el BCRA va acelerar el ritmo del crawling peg. Actualmente el BCRA devalúa al 7% (TEA) y se espera que para junio el crawling peg salte al 9% (TEA). A su vez, rumbo al período electoral, los inversores esperan que el ritmo de devaluación salte a niveles de entre 10,5% y 12% de tasa efectiva mensual. Para los últimos meses del 2023, el mercado ve que el BCRA va a llevar el ritmo del crawling peg a niveles de 8,5% (TEA) aproximadamente. Pese a que el mercado especule con un mayor crawling peg, Nicolás Cappella, sales trader de Grupo IEB, dijo que no está en la voluntad del BCRA devaluar a ese ritmo. Además, el especialista de Grupo IEB agregó que, en caso de que ocurra, es por un shock por escasez de dólares o por un pedido estricto del FMI. Pero como voluntad política, no creo que este en la agenda de la entidad. Con una visión similar, Julio Calcagnino, team leader de TSA Bursátil, remarca que las tasas forward de Rofex sugieren depreciaciones mensuales de dos dígitos entre los meses de julio y noviembre, reflejando puramente las expectativas del mercado. Sin embargo, pese a ello, Calcganino duda de que efectivamente ese ritmo cambiario ocurra y por ello se muestra con cautela sobre los contratos de dólar futuro. "En el esquema cambiario actual y considerando el hecho de que nos encontramos en un año electoral, se requiere que el BCRA convalide estas expectativas para que las estrategias de compra de futuros no generen quebrantos. Creemos que esta convalidación dependerá de la dinámica inflacionaria, más que de otras variables como la situación del sector externo", comentó. Además, remarcó que no suena plausible antes de las elecciones que el gobierno busque recuperar espacios en el tipo de cambio real, debido a que esto podría retroalimentar las presiones inflacionarias, sino que insistirá en los controles a costa de menor actividad económica. Sin salto discreto Según las tasas implícitas en Rofex, la probabilidad de un salto discreto del 50% es 31% hasta julio y suma 66% de probabilidad de ver un salto devaluatorio del 50% hasta agosto. Para el resto de la curva, la probabilidad de una devaluación salta al 87% en septiembre y 96% a octubre de este año, para luego converger al 99% en los últimos meses del año y primeros meses del 2024. Sin embargo, y en línea con lo que mencionan los analistas, esto luce poco probable dada la estrategia cambiaria del BCRA. Juan Pedro Mazza, estratega de Cohen considera que difícilmente el dólar oficial pueda correr a un ritmo de 10% de manera sostenida. "Este ritmo se trasladaría en un piso muy elevado de inflación, haciendo que los precios ingresen en una dinámica muy peligrosa. Además, anunciar que en un mes el dólar oficial va a estar un 10% más caro rompe el sistema de incentivos, estas invitando a adelantar importaciones y a patear exportaciones", dijo.
En ese sentido, Mazza agregó que hacia los próximos meses ven dos escenarios. "O el tipo de cambio corre a un ritmo similar o algo por debajo de la inflación de entre 7% y 8% u ocurre una corrección cambiaria discreta de entre 40% y 70%", estimó. Búsqueda de cobertura Pese a que el mercado no ve que se pueda producir un salto discreto, ello no implica que los analistas no recomienden cobertura cambiaria ante los riesgos devaluatorios. En ese sentido, las opciones para obtener esa cobertura es mediante los bonos dólar linked o bien mediante los bonos duales. Otra alternativa es que los inversores busquen obtener cobertura mediante la deuda CER, la cual funciona como cobertura ante la aceleración nominal que sufre la economía. Calcganino recomienda la deuda CER para obtener cobertura ante la mayor aceleración nominal. "Para colocaciones de corto plazo (antes de las PASO), preferimos atarnos al CER en vez de al tipo de cambio oficial en carteras con discrecionalidad", dijo Calcganino. Por su parte, Cappella ve valor en los bonos dólar linked o duales. "Para cubrirse de una devaluación, se puede comprar algún título soberanos dólar linked o algún Bono dual, o si se quiere evitar el riesgo soberanos, comprar contratos de Rofex u ON corporativos, aunque estas últimas dos, están actualmente muy demandado y por ende su precio es alto", afirmó.
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