Por Salvador Di Stéfano - La estrategia en materia financiera está dando resultados positivos, el gobierno opera sobre varios frentes al mismo tiempo y las consecuencias de este cambio de política serán muy importantes. En este escenario, la recesión llegaría en el último trimestre y las tasas continuarán subiendo.

Los pasos son los siguientes:

Las tasas están claramente a la suba, las letras con descuento a 98 días rinden el 98,38% anual, las letras que ajustan por CER a igual plazo rinden CER menos 9,36%, esto implica que el mercado está viendo la inflación en torno del 107,74% anual, que sería el punto en donde ambas tasas se arbitran.

El Bonte con vencimiento el 17 de octubre del año 2023 tiene una tasa de rendimiento del 98,34% anual, esto implica que el mercado no ve por delante una política antinflacionaria. Un bono ajustado por inflación con vencimiento agosto del año 2023 rinde inflación más 0,23% anual. El gobierno busca mantener la inflación en torno de los valores actuales.

Si pasamos al año 2024 los bonos que ajustan por inflación rinden inflación más el 7% anual. Esto implica que corren algún riesgo de reestructuración en el tiempo.

Los bonos ajustados por dólar linked (dólar oficial) tienen tasas negativas en los años 2022 y 2023, esto implica que no se lo ve al gobierno actual devaluando el signo monetario. Para el año 2024 rinden el ajuste del dólar linked más 3,24% adicional, esto implica que es muy probable que la próxima administración ajuste el tipo de cambio.

Los bonos soberanos en dólares con vencimiento en el año 2030 rinden el 38,0% anual, mientras que los que vencen en el año 2041 rinden el 22,5% anual. El riesgo a una reestructuración de deuda soberana en dólares sigue latente y es muy elevado. Una reestructuración más y van ….

Sería inminente una suba de tasas del Banco Central que copie el recorrido de la inflación, si la inflación de agosto resulta del 6,0% anual, no podríamos descartar una suba de tasas de niveles del 69,5% al 76% anual, esto nos daría una tasa efectiva del 108,9% anual.

De observar el comparativo de tasas, identificamos que el gobierno está ofreciendo niveles de tasas de interés muy atractivos, se desprende de los números observados que la lucha contra la inflación será más agresiva, lo que empujará a las tasas activas a la suba, ya no será tan atractivo financiar el inventario con toma de financiamiento.

Esto implica una economía que le pondrá un techo a los niveles de inflación en torno del 110% anual, pero que tendrá un nivel de actividad económica en franco descenso. La recesión dirá presente en el cuarto trimestre del año 2022, y se consolidará pasado el primer trimestre del año 2023.

El dólar soja a $200

Los productores que tienen stock de soja están aprovechando este gran momento, el que vende soja hoy embolsa $69.100 por tonelada y si lo convierte a dólar bolsa suma u$s255 por tonelada. El que tiene soja debe vender a estos precios.

Los problemas en la cadena agropecuaria se potencian, el 70% del campo es alquilado, y los contratos no tienen clausulas claras, la relación entre los dueños de campo y productor se fortalece en la confianza entre unos y otros. No es fácil conseguir un campo para alquilar, por eso la sartén por el mango la tienen los dueños de la tierra.

El alquiler de un campo en zona núcleo se ubica en aproximadamente 17 quintales por hectárea, esto implica 1,7 toneladas. Con la aparición del dólar soja a $200 los dueños fijaron alquiler y exigieron pago, algo que está en su derecho, pero condiciona el flujo de fondos del productor. Si cobran a estos precios se llevan $ 117.470 por hectárea o su equivalente u$s433 por hectárea. Una hectárea de campo estaría en torno de los u$s12.000 y se llevarían un rendimiento sin considerar el pago de impuestos del 3,6% de la inversión.

El productor está obligado a pagar este monto, puede invocar que el gobierno propone que todas las transacciones de mercado interno se hagan a un dólar mayorista de $140,82, pero, si se arriesga a ello, el año que viene puede perder el campo que está trabajando y eso sería letal ya que no abunda tierra sin trabajar en la zona núcleo. Los contratos de arrendamiento son, en su gran mayoría, a un año de plazo. El productor está condenado a pagar un alquiler a un dólar de $200 que es un valor extraordinario, y vender a futuro a un dólar de mercado. Al ministro se le escapó la tortuga en estos casos.

La soja se utiliza como alimento de animales, esto impacta sobre la cadena de la carne y la leche, en estos mercados el gobierno advierte que se deben realizar transacciones al dólar mayorista y no al dólar de $ 200. En los papeles está todo muy bien, pero en el mercado si no pagás los $ 69.100 la tonelada, no conseguís soja ni tampoco los subproductos, ya sea harina o aceite de soja. Esto encarecerá los costos de los negocios ligados a la carne y la leche, por ende, hacia fin de año veremos una menor oferta de mercadería y, consecuentemente, una suba de precios. Inflación al palo para el cuarto trimestre del año.

La gira en Estados Unidos es un éxito

El ministro de economía habría conseguido créditos para el país por u$s900 millones del Banco Mundial y u$s1.200 millones del BID. A esto hay que sumarle que recibirá Derechos Especiales de Giro del FMI para realizar los pagos de vencimientos de deuda, esto tendrá un impacto neutro en las reservas (lo que ingrese se utilizará para pagar vencimientos). Esto implica que las reservas que se ubican en los u$s36.863 millones, podrían ubicarse en torno de los u$s38.000 millones hacia fin de año si todo sale bien.

El problema es que a la par que se recuperan reservas, hay una gran emisión de pesos y posterior absorción de los mismos vía leliq a tasas hoy del 69,5% y en breve a tasas superiores al 70% anual.

Si el gobierno sigue firme con la suba de tasas, y persiste en el escenario de conseguir financiamiento externo, podría llegar a fin de año con los dólares alternativos en torno de los $ 380/$ 400. La inflación del tercer cuatrimestre del año podría ubicarse en el 26,2% anual.

Conclusión

Las subas de tasas de interés pasivas son altamente atractivas para los inversores en esta coyuntura, ya que el gobierno está ofertando nivel de tasas en torno del 100% anual.

Parecería que las reservas encontraron un piso en torno de los u$s36.000 a u$s38.000 millones hacia fin de año. Si llega un swap chino, las reservas podrían potenciarse a niveles más elevados. Sergio Massa está jugando muy fuerte a nivel internacional.

La inflación de septiembre a diciembre podría ubicarse en torno del 26,2%, pensando en una inflación del 6,0% por mes. Esto nos estaría convalidando un nivel de inflación anual en torno del 100%.

Este escenario sería muy recesivo, el gobierno estabilizaría las variables monetarias y cambiarias, que venían para el escándalo, y podría rediseñar la política económica para el año 2023 que será electoral y necesariamente más laxo en algunas variables.

Las empresas, que estaban acostumbradas a funcionar con financiamiento a tasas negativas contra la inflación, tendrán dificultades. Hoy se impone comenzar a trabajar con capital propio y dejar de lado el descubierto bancario y las financiaciones de capital de trabajo a largo plazo.

La economía es como una pista de baile, si cambia la música tenés que cambiar el paso. El gobierno pasó de una política de tasas bajas y devaluación del tipo de cambio por debajo de los niveles de inflación, a una política monetaria más agresiva, con contracción de la cantidad de moneda y suba de tasas. Paralelamente a ello comenzó a ajustar el tipo de cambio a un ritmo similar a la inflación. Este juego de pinzas nos deja como resultado una economía con una alta recesión y baja en los niveles de consumo.

En este contexto, los bonos soberanos en dólares deberían mostrar una mejora, y esto apuntalar una recuperación del mercado accionario.

El trabajo de Sergio Massa es recomponer reservas, tratar de morigerar el aumento de los pasivos monetarios del Banco Central y renovar la mayor cantidad de deuda en pesos en el mercado, de este modo le dejaría una pesada herencia a la administración que ingrese. Los desafíos son muy grandes, y no descartamos que esta política de incentivos, como el dólar soja, se deban repetir ante la escasez de dólares en el año 2023. La sequía dejará como saldo menos exportaciones de granos, el año electoral atenta contra el ajuste y llegaremos con una inflación en torno del 110% anual. Cualquier variable incontrolada, podría hacer que este escenario se complique en un mundo en donde el dólar se fortalece, la tasa de interés está a la suba y la inflación mundial no cede.