Por Esteban Lafuente - Una montaña silenciosa se acumula en el Banco Central (BCRA), que siguió incrementando sus pasivos y llegó ya a superar los $7 billones. Más allá de los anuncios y promesas de campaña del entonces candidato Alberto Fernández, la deuda de la entidad monetaria creció en más de US$36.000 millones durante su gestión, el equivalente al 80% del crédito que el país recibió del FMI (por US$45.000 millones).

En la actualidad, entre letras de liquidez (Leliq) y pases, los dos instrumentos que utiliza el BCRA para “aspirar” pesos, acumulan $6,9 billones. Es un número creciente y convertido a dólares al tipo de cambio oficial representa unos US$52.900 millones. En diciembre de 2019, ese stock era de US$17.000 millones.

Con una política monetaria expansiva implementada por el Gobierno desde 2020, acelerada por las necesidades financieras asociadas con la pandemia de covid-19 y luego con los pedidos de asistencia para cubrir el déficit del Tesoro, el BCRA intensificó el uso de la “maquinita” de emisión de pesos, que luego debió “retirar” con instrumentos de esterilización como las Leliq y los pases.

Más allá de los números, hoy ese stock de pasivos se duplicó en términos del producto. Según estimaciones del economista Fernando Marull, al momento en que Alberto Fernández llegó a la Casa Rosada representaban el 5% del PBI, y actualmente llegan al 11% del producto.

“Lo que estamos viendo son las consecuencias de haber emitido 11 puntos del PBI en dos años. Eso no es gratis y acá se ven las consecuencias”, advirtió el analista, titular de FMyA Consultores, en referencia al impacto de esa política expansiva sobre la inflación y el deterioro del patrimonio del BCRA.

Porque mientras el BCRA acumula US$53.000 millones en sus pasivos remunerados, hoy cuenta con alrededor de US$2362 millones en sus reservas netas. Es el número que surge de restarle al valor de las reservas brutas (US$39.214 millones, según el último dato informado ayer), componentes como los encajes de los depósitos privados en dólares o el swap de monedas con China, entre otros.

En el organismo advierten que el crecimiento en las últimas semanas en sus pasivos tuvo como contracara la compra de un activo (los bonos del Tesoro), cuyo rendimiento es superior al de los pasivos. Es que, mientras las Leliq rinden actualmente un 52% anual, los títulos públicos que adquirió el ente monetario tienen su rendimiento ajustado a la evolución de la inflación (CER), superior al costo de las Leliq.

“Parte del crecimiento de los pasivos que se registró por la intervención en el mercado secundario fue a cambio de la adquisición de un activo que tiene una rentabilidad superior al pasivo que genera”, remarcaron desde el BCRA.

La “montaña” de pasivos en el BCRA también creció en la gestión de Mauricio Macri, y fue uno de los factores que aceleró la corrida cambiaria que se desató desde 2018. Ese año, el BCRA llegó a tener acumulados en sus ya extintas Lebac unos US$70.000 millones, y contaba con US$40.000 millones de reservas netas.

A diferencia de la foto actual, marcada por el rígido cepo cambiario y las restricciones que permiten únicamente a los bancos tener Leliq, en 2018 cualquier inversor privado podía colocar inversiones en Lebac. En aquella ocasión, el desarme de estas posiciones en pesos llevó a que los inversores se deshicieran de esos instrumentos en moneda local y demandaran dólares, dinámica que empujó hacia arriba el tipo de cambio y arrasó con las reservas del BCRA.

“El cepo sostiene la dinámica y la hace más manejable porque los pesos están atrapados. Cuando explotan los pasivos del BCRA como pasó con las Lebac, era porque tenían el acceso al dólar oficial, entonces la corrida fue muy rápida porque el mecanismo de transmisión era mucho más rápido”, explicó Juan Ignacio Paolicchi, economista de Empiria Consultores.

El analista advirtió también por la reciente expansión del total de Leliq, que se disparó en junio. Fue cuando el BCRA debió emitir más de $1 billón de pesos para intervenir en el mercado financiero y comprar bonos del Tesoro para evitar un desplome de su valor, en un contexto de creciente desconfianza entre los inversores. Luego, el organismo que preside Miguel Pesce debió absorber esos pesos emitidos con más Leliq, que alcanzaron un valor nominal récord.

El crecimiento de estos pasivos silenciosos en los números del BCRA también supera a los indicadores de 2018 si se los compara con la base monetaria. Entre Leliq y pases, ese total representó en promedio el 138% de la base monetaria durante el primer semestre de 2022, de acuerdo con estimaciones de Consultora Ledesma. Es el valor máximo en dos décadas: en el primer semestre de 2018, el conjunto de Lebac, Leliq y pases representaba un 126% de la base monetaria.

El problema de este desequilibrio es, además, el costo que le genera al BCRA. Es el déficit “cuasi fiscal”, que implica las necesidades de emisión monetaria que la entidad debe enfrentar para cubrir los intereses de esos pasivos (luego de la suba de tasas, las Leliq le rinden a los bancos un 62%).

Y su crecimiento contradijo a las promesas del entonces candidato a presidente Alberto Fernández quien anunciaba que dejaría de pagar los intereses de las Leliq y, al mismo tiempo, aumentaría las jubilaciones. Según estimaciones de Marull, con estos niveles de interés y pasivos el BCRA debe pagar alrededor de $346.000 millones al mes a los tenedores de Leliq, mientras el estado gasta alrededor de $400.000 millones al mes en jubilaciones.●