Por Giuliana Iglesias - La semana en economía arranca desafiante. El derrumbe de los bonos en pesos ajustados por inflación (CER) fue la demostración de que los tiempos se adelantaron: el clima pre electoral inundó a los mercados debido a las crecientes dudas sobre el rumbo de la economía pese al cumplimiento de las primeras metas comprometidas con el Fondo Monetario Internacional (FMI). Los papeles CER a títulos largos fueron los protagonistas que cayeron 17% pero mejor suerte no tuvieron los títulos cuyos vencimientos son en 2022 y 2023 (con caídas del -4% y -9% respectivamente). En este marco los desafíos no son pocos: el Ministerio de Economía enfrentará una nueva licitación de bonos del Tesoro nacional en un contexto de desconfianza. A esto se le suman los datos de la inflación que darán una suerte de respiro tras el pico de marzo pero aún en niveles elevados y preocupantes. El jueves, la suba de tasas parece ser un hecho.

El mercado se demuestra reticente a renovar en los próximos meses esa deuda en moneda nacional a corto plazo y la dolarización de las carteras que se preveía para julio ya comenzó. Dos datos para tener en cuenta: en abril, el Tesoro intentó estirar los plazos y reducir el porcentaje de bonos CER colocados, ante lo cual el mercado respondió dejando al gobierno sin cubrir la totalidad de los vencimientos por primera vez desde agosto del año pasado. Otro dato, es que en la última licitación de mayo solo un 10% de los inversores compró títulos en pesos que vencen en 2023 y el 35% fue colocado en instrumentos ajustables por CER mientras que el 1% en dólar linked. En este marco, el dato del IPC medido por el INDEC parece ser que traerá un tenso alivio (rondará el 5%) pero demostrará que la perspectiva es muy pesimista para este año. Vale recordar que las últimas proyecciones de inflación para el 2022 se dispararon y los consultores ya esperan un alza del 72,6%.

En este contexto, el Banco Central (BCRA) tomará una decisión. Fuentes oficiales confirmaron a Ámbito que habrá una nueva suba de tasas y no se descartan más durante el año. La suba, responderá no sólo a las perspectivas de inflación sino de una necesidad de volverlas positivas en términos reales tal como demanda el FMI para apaciguar el nerviosismo de los inversores que no descartan un reperfilamiento de la deuda, pese a que el ministro de Economía Martín Guzmán salió a descartarlo. En principio, según relevamientos del mercado, la tasa de interés podría aumentar en torno a los 200 puntos básicos.

Si bien se espera que los rendimientos continúen por debajo de la inflación, se busca ir en camino hacia dicha tendencia para recuperar el apetito de los inversores por la moneda local. La entidad incrementó sistemáticamente la tasa desde enero, cuando estaba en un 38%, muy por arriba de los ajustes decididos por otros bancos centrales de la región.

¿Cuáles son los objetivos que persigue el Banco Central con esta suba de tasas? Andrés Reschini, economista y Magíster en Finanzas de la Universidad Austral responde a la pregunta de Ámbito: "Por un lado, incentiva la demanda de pesos (algo que dependerá de la magnitud de la suba) y esto generaría menor presión inflacionaria. Pero, por otra parte, generará que los pasivos remunerados del BCRA (que al 31/5 superaron los $ 5.7B, según balance semanal de BCRA) devenguen mayores intereses y eso juegue a favor de mayores presiones inflacionarias. Veremos entonces, según la magnitud de la suba y cómo se lo tome el mercado, el nuevo balance entre la demanda de pesos y la nueva oferta producto de los mayores intereses que deberá pagar BCRA".

Agrega, que el dato de la inflación será clave: "Si la suba - de tasas- resulta suficiente, a la luz de la publicación del dato de inflación de mayo, podría generar que se vuelquen más pesos a los plazos fijos tradicionales y quitarle algo de presión a los TC, que YTD vienen perdiendo contra los plazo fijos tradicionales y mucho más contra la inflación".

"Hay un dilema terrible para el BCRA: Si sube la tasa para absorber fondos y esterilizar su propia emisión, está diciendo que en el futuro habrá de emitir aún más para pagar esa tasa. Si no la sube, espanta a los ahorristas que ven licuar su capital. Las emisiones de deuda del Tesoro son a tasas cada vez más altas, indexadas o acompañando la inflación. Si no lo hace no puede financiar su déficit, pero esa tasa alta hará que el costo de atender esa deuda futura sea también más alto. De todos modos, para el Tesoro es un problema más político ya que si fuera reduciendo el gasto, eventualmente el endeudamiento dejaría de crecer", expresa la economista Diana Mondino en consulta con este medio.

"Sean en pesos o dólares el ahorro está muy restringido en Argentina, con pocas opciones de inversión. Una tasa de interés más elevada que acompañe la inflación simplemente mantendría el valor del dinero, y en algo morigeraría la estampida hacia bienes para evitar tener liquidez que se desvaloriza. Una tasa negativa contribuye a la inflación, ya que no hay demanda de pesos para ahorrar", agrega.

En cuanto a la actividad económica, Mondino afirma que "tiene más vigor" pero "es difícil pensar que haya inversiones en mayor capacidad y por lo tanto crecimiento. Es otro dilema para el Ministro de Economía: con una tasa más alta es aún más difícil que haya proyectos atractivos. De todos modos, creo que en Argentina el principal obstáculo es la incertidumbre política, más allá de cualquier nivel de tasa".

¿Tiene efectividad la suba de tasas?

Para el economista Santiago Manoukian "la utilización de este instrumento implica un trade-off de corto plazo entre moderar las presiones inflacionarias y sostener el nivel de actividad". No obstante, Manoukian señala que la efectividad de la suba de tasas es limitada por dos motivos:

El bajo nivel de profundidad financiera en Argentina le resta efectividad a la política monetaria, requiriendo de señales y acciones más contundentes para lograr resultados.

La determinación de utilizar este instrumento sigue sin estar lo suficientemente clara. Esto se ve tanto en el timing de las subas de tasas (donde el BCRA pareciera actuar no de forma proactiva sino reactiva) como en las señales que brinda la política económica en su conjunto. En este sentido, en paralelo a las recientes suba de tasas por parte del BCRA, otros “brazos” de la política económica continúan señalizando que se desea sostener la tasa de interés negativa en términos reales para apuntalar la actividad.

"En síntesis, la política económica en su conjunto muestra que se persigue más de un objetivo (busca sostener la demanda de pesos, pero intentando acotar el impacto sobre el crédito) y sin todavía una determinación clara (el BCRA viene “corriendo de atrás”). En este sentido, las acciones contrapuestas conllevan el riesgo de no alcanzar ninguno de los dos objetivos planteados. Además, mientras la inflación no ceda -o incluso se acelere por otros factores -resulta claro que todo el esquema se encontrará bajo creciente presión. El camino virtuoso consiste en señalizar que la prioridad principal es evitar que el proceso inflacionario se cristalice en un nuevo escalón superior, y articular todas las medidas en ese sentido detrás de este fin. Esto permitiría volver a anclar las expectativas de inflación, reducir las tasas de manera endógena y acotar así el impacto sobre la actividad económica".

¿Cuál es el nivel de equilibrio/límite de la suba de tasas? Reschini señala que "la tasa de PM está en 61.8% TEA mientras que la inflación esperada según el último REM es de 72.6%, de modo que tendrían que subir del 49% TNA al 55.5% TNA, unos 650 bps, pero no creo que se animen dado que ya han demostrado que no tienen intenciones de salir con una política agresiva de tasas. Estimo que achicarán la actual diferencia pero seguiremos con tasa real negativa".

"Argentina necesita estimular la demanda en pesos. Transitoriamente un aumento de tasas puede tener éxito si va acompañado de otras medidas. Lamentablemente no se va a lograr con ningún nivel de tasa si no hay confianza en la política y reducción del déficit futuro", concluye Mondino.