Domingo 6 - Por Carlos Arbía - Los principales lineamientos de la carta de intención firmada por el Gobierno y el FMI indican se trata de una especie de preacuerdo light para poder pasar el filtro del Congreso y con mínimas exigencias a la Argentina para que sea digerible para el directorio del FMI.

Desde el Gobierno sostienen que se trata de uno de los acuerdos más flexibles que hasta ahora ha firmado la Argentina con el FMI desde 1958 a la fecha. Es decir, digerible para diputados y senadores que tienen que votar y con la complicidad del FMI que no le solicita a la Argentina los ajustes y las reformas que pedía en el pasado.

Todo debería estar listo antes del 22 de marzo porque hay un vencimiento de deuda con el organismo por unos u$s2.800 millones. En este aspecto es fundamental señalar el programa de desembolsos que prevé el preacuerdo.

Acuerdo con el FMI: así llegarán los dólares

El memorándum detalla que a lo largo de 2022, el Tesoro recibiría u$s24.620 millones, unos u$s7.000 millones más que los vencimientos que restan hasta fin de año. El primer desembolso luego de la aprobación del acuerdo en el Congreso y por parte del directorio del FMI sería de unos 7.000 millones de DEG, o el equivalente a un primer giro de u$s9.700 millones de dólares. Esto alcanzaría para cubrir los vencimientos a pagarle al organismo en los próximos tres meses y, además, de eso quedaría un saldo de u$s6.200 millones en las reservas del Banco Central (BCRA).

Al momento de la primera revisión trimestral, que tendría lugar en junio, el objetivo del Gobierno sería contar con otros u$s4.200 millones en las reservas del BCRA. Para septiembre, se prevé un nuevo desembolso de u$s4.155 millones, mientras que tras la cuarta revisión, en diciembre, la suma que debería enviar el FMI en caso de que la Argentina cumpla con las metas exigibles sería de u$s6.230 millones adicionales.

Para el 2023, en tanto, los desembolsos que pidió el Gobierno serán de u$s5.540 millones en marzo, u$s4.155 millones en junio y u$s3.460 millones en septiembre y diciembre en cada caso. De esa forma, el FMI enviaría u$s16.615 millones durante el año próximo; es decir, unos 2.200 millones de dólares menos que los u$s18.800 millones que el país debería repagar durante 2023.

Para 2024, de acuerdo con los números del memorándum, el ritmo de desembolsos será menor. Ese año habrá tres revisiones trimestrales más, que en caso de que el Estado pueda mostrar cumplimiento de las metas de déficit, asistencia monetaria y reservas, le representarán a la Argentina envíos de cerca de u$s1.100 millones tras cada evaluación en marzo, junio y septiembre, que serán las últimas previstas en el programa. Ese año, los vencimientos con el Fondo serán de u$s4.700 millones.

Metas de inflación y crecimiento acordadas con el Fondo

El primer gran interrogante es saber a cuánto llegará la tasa de inflación este año. Lo novedoso es que en el memorándum de entendimiento conocido este viernes se establecen rangos, algo que prácticamente no se había utilizado en acuerdos anteriores. Para 2022, por ejemplo, el memorándum establece que el rango esperado de inflación va desde 38% anual -en el escenario más optimista- hasta 48%. Es decir, apenas por debajo del IPC de 2021.

Para 2023, ese arco de inflación estimada va del 34% al 42% anual. En tanto, en el último año de vigencia de las políticas macroeconómicas consensuadas con el FMI incluiría una suba de precios que tendría un ritmo de entre 29 y 37 por ciento. De esta manera, ni el Gobierno ni el Fondo avizoran una inflación menor al 30% anual al menos hasta 2025.

Por otro lado, se prevé que el PIB crezca 3,5% - 4,5% en 2022 y converja a un crecimiento potencial en torno a 1,75% - 2,25% a mediano plazo.

En la estrategia plurianual de consolidación fiscal se ha fijado como meta un déficit primario de 2,5% del PIB en 2022 (criterio de ejecución cuantitativo), que se reducirá a 1,9% del PIB en 2023, y a 0,9% en 2024.

El dólar y las reservas, grandes interrogantes

En lo que se refiere al aspecto cambiario, los números del memorándum indican que se pasará de una posición negativa de menos u$s1.500 millones de reservas internacionales netas del año pasado a unos u$s5.800 millones positivos en 2022. Y se espera terminar 2023 con un total de más de 4.000 millones de dólares. Así, habría acumulación en 2023 y pérdida en 2024. 

El Gobierno asegura que se formulará una estrategia basada en las condiciones para "relajar gradualmente las medidas de gestión de flujos de capital". De acuerdo con la letra chica del acuerdo, la elaboración y publicación de ese plan para desarmar el cepo cambiario y convertirlo en controles "macroprudenciales" debería estar terminado a fin de este año, pero no indica los rangos de devaluación.

Según lo conversado con los técnicos del FMI, el Gobierno podría comenzar a relajar en forma paulatina los controles cambiarios para restablecer gradualmente el acceso al mercado internacional de capitales recién a partir de 2025. El jueves pasado en una conferencia de prensa, los funcionarios del FMI explicaron que el nuevo programa apunta a "encontrar formas de mejorar los mecanismos de control de capital".

La economista Julie Kozack, que forma parte del staff negociador, consideró que en su momento los controles de capitales fueron "reforzados para preservar reservas", pero que el programa acordado este jueves auspiciará "un plan para reducir esos controles" y migrar hacia "un esquema de controles macroprudenciales".

Tarifas, subsidios y el sendero fiscal

Otro gran interrogante que se debatirá en el Congreso será qué pasará con la suba de tarifas y reducción de subsidios, lo que por el momento no se devela en el memorándum, que solo establece un esquema para atar la evolución de los precios de servicios públicos al crecimiento de los salarios, con sistemas diferenciados de acuerdo al nivel de ingresos de cada usuario y prevé como meta reducir el gasto en subvenciones a la energía en torno de 0,6% del PBI.

"Las acciones de corto plazo estarán enfocadas en la reducción de los subsidios energéticos previstos en nuestro escenario base para 2022, guiadas por criterios de equidad y justicia distributivas", afirma el documento. Al respecto, detalla una serie de medidas que estarán incluidas en el acuerdo.

La pregunta es si el aumento en las facturas residenciales de electricidad y gas del orden del 20% publicadas la semana pasada en el Boletín Oficial será el primero de una serie. Por ahora no se habla de las subas de las tarifas de agua, y boletos de colectivo y de trenes.

En realidad, hay una baja real de tarifas porque, al parecer, los subsidios nominales aumentan con respecto al año pasado. "Por lo tanto, no resulta consistente con el sendero fiscal 2022 del preacuerdo, que es reducir el déficit fiscal primario del 3% al 2,5% del PBI este año, con alguna eventual mejora de ingresos poco fundamentada y el resto del gasto primario subiendo en términos reales", dice un reciente estudio de la consultora MS.

El informe destaca que "la anunciada segmentación tarifaria para ricos" no alcanza para llegar a ese número. El viernes se produjo la renuncia de un asesor del ministro Guzmán en temas de energía por no estar de acuerdo con la política energética que lleva a cargo el Gobierno.

Además, el discurso del presidente Alberto Fernández en la Asamblea Legislativa generó más dudas con respecto a la eventual suba tarifaria adicional en función del aumento de los salarios. Con sólo 20% de aumento en las facturas residenciales de energía como el anunciado hasta ahora más la prometida segmentación tarifaria para ricos, más un eventual reajuste complementario en función de los salarios, "la única manera de cumplir en puntos del PBI la meta fiscal 2022 del preacuerdo sería con una tasa de inflación licuadora piso de 50% anual", agrega el informe de la consultora.

Acuerdo con el Fondo: ¿se puede frenar la emisión de pesos?

Otra duda es el cumplimiento 2022 de la meta monetaria de reducir a solo 1 punto del PBI la emisión de pesos para financiar al Tesoro y de la meta externa de acumular unos u$s5.000 millones con un "crawling - peg" del dólar oficial no muy distinto al actual.

Cumplir con la primera, requeriría colocar un montón de deuda en pesos en un mercado local diminuto, hacer explotar la tasa de interés y el déficit cuasi - fiscal del BCRA, paralizar el crédito al sector privado y parar la actividad.

Mientras que el cumplimiento de la segunda implicaría frenar las importaciones de bienes y servicios en una magnitud tal que generaría desabastecimiento, afectación de la producción y más presión inflacionaria. No hay que olvidar que cada tres meses la Argentina debería aprobar metas fiscales, monetarias y cambiarias para obtener los desembolsos pactados en el preacuerdo.

En tanto, el aumento del préstamo en yuanes del Banco de China por unos u$s3.000 millones aumentará las reservas liquidas brutas, pero no las netas, que son las que verdaderamente importan e implicará un aumento del pasivo en moneda extranjera del BCRA que no se usará ni para intervenir en el mercado cambiario ni para pagar deuda externa".

Guerra Rusia - Ucrania: ¿oportunidad para flexibilizar?

A las dudas políticas y macroeconómicas respecto de la firma de un acuerdo final con el FMI se suma la invasión de Rusia a Ucrania. La misma ha modificado el mundo financiero y la economía real por el futuro aumento de la tasa de interés de corto plazo en los Estados Unidos ya anunciada por la Reserva Federal, la suba de los precios de la energía y de los comodities.

Esto provocará que el mundo crezca menos de lo esperado. En particular, la Argentina podría crecer mucho menos del 4 por ciento que estima el equipo económico para este año. Hay que destacar que todas las proyecciones de la carta de intención fueron hechas sin considerar el impacto del conflicto bélico en la economía mundial.

Con los actuales y exorbitantes precios del gas y los combustibles líquidos, el Gobierno necesitará muchos más dólares para importar energía y muchos más pesos para financiar subsidios energéticos. La suba en el precio de los granos juega a favor de la exportación, pero está lejos de compensar el impacto macro de lo energético.

En otras palabras, las metas fiscales, monetarias y externas del preacuerdo difundido son mucho más difíciles de cumplir que antes, o requerirían un tipo de cambio y una tasa de inflación más altas que antes. El punto es que es otra realidad. 

Con estas u otras metas con el Fondo, la Argentina necesitará más dólares para importar energía y más pesos para subsidios (salvo que en este caso se cambie completamente la política tarifaria).

"La crisis bélica complica alcanzar el acuerdo final con el FMI con el agravante del vencimiento del 22 de marzo respirando en la nuca", sentencia el trabajo de MS. Y agrega: "Lo negociado en el preacuerdo por el Ministerio de Economía y el staff quedó viejo".

A este contexto de "río revuelto", el oficialismo K lo verá como una oportunidad/excusa para flexibilizar más las condicionalidades macro y eventualmente conseguir más desembolsos. Para esta visión, si la Argentina no usufructuó el peor momento de la pandemia para sacar rédito por la deuda ante el FMI, esta puede ser otra chance.

Pesos y dólares: ¿cuántos requerirá Argentina?

Tampoco se sabe cuántos pesos y cuántos dólares necesitará la economía argentina con los precios de la energía más altos y con los mayores precios de los granos (pero con una cosecha afectada por la sequía).

Por el lado de los dólares, este año las exportaciones de granos podrían ser un poquito menos que las de 2021; en el mejor de los casos, se podrían empardar. Por su parte, va camino a duplicarse la importación de gas y combustibles (considerando un precio de gas que viene por barco de u$s30, pero que hoy está a más de u$s40).

De un saldo comercial energético 2021 prácticamente equilibrado, se pasaría este año a un déficit del orden de los u$s4.000 millones. El resultado entre la oferta neta de los dólares del agro menos la demanda neta de los dólares de la energía, daría una necesidad adicional anual de dólares de unos 4.000 millones.

En cuanto a los pesos, con la caída en términos reales de las tarifas energéticas (suba de apenas 20% nominal), los subsidios energéticos podrían duplicarse hasta los 2 billones de pesos, contra 1 billón de 2021. Sumando los subsidios al transporte, el monto total de subsidios podría llegar a 2,5 billones, contra 1,4 billones del año pasado.

Como conclusión, podríamos decir que es el preacuerdo con el FMI, con metas de déficit fiscal primario, emisión monetaria para financiar al Tesoro y aumento de reservas netas del BCRA, genera grandes dudas en cuanto a su cumplimiento futuro.

Por el momento, ya está la carta de intención aprobada por el staff del FMI. Luego tendrá que pasar por el Congreso para su aprobación y, por último, deberá tener el visto bueno del directorio del FMI.